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華新水泥(600801):產能擴張帶來業績增長 [銀河證券][推薦] 事件：2008年7月17日，華新水泥發布2008年中報：2008年上半年公司實現營業收入2,724,526,222元，比上年同期增長31%；實現凈利潤191,148,035元，比上年同期上升74%。實現每股收益0.50元。 　　點評：1、產能的擴張促進公司銷量的增加。2007年下半年陸續投產的咸寧4000噸/日熟料水泥生產線、黃石250萬噸/年水泥粉磨站遷建工程、武穴二期4800噸/日熟料生產線、華新湘鋼200萬噸/年水泥粉磨站，在2008年上半年對公司水泥銷量的增加做出了較大的貢獻。2008年上半年，公司實現水泥及熟料銷量1088萬噸，較去年同期增長201.56萬噸，增幅達22.74%。在產能擴張的同時，公司對目標市場的控制力在加強。上半年，公司水泥平均售價235.23元/噸（不含稅），較上年同期增加12.39元/噸。銷量的增加及水泥價格的提高，使公司營業收入明顯提升。上半年，公司實現營業收入2,724,526,222元，比上年同期增長31%。 　　2、成本上升導致水泥毛利率下降。今年上半年煤炭價格持續大幅上漲，導致公司單位產品燃料成本上升；一季度生產及銷售受雪災的影響時間長達20多天，使得單位產品固定費用未能得到有效攤薄，上述兩方面因素導致上半年企業水泥成本增長31.20%，增幅高于水泥銷售收入28.71%的增幅達1.5個百分點。 　　3、今年實施新的企業所得稅，使公司總體所得稅負由上年同期的18.80%降低到3.75%，直接減少所得稅額21,112,876元，并導致上半年實現凈利潤191,148,035元，比上年同期上升74%。 　　4、我們認為：公司為滿足西部大開發及地震災后重建對水泥的巨大需求，將進一步擴大產能投資。除信陽4500噸/日熟料水泥生產線項目預計7月底點火試運行外，目前還有：宜昌秭歸4000噸/日、湖南株洲4500噸/日、襄樊二期4000噸/日、恩施鶴峰1300噸/日熟料水泥生產線，及湖北麻城年產110萬噸、湖南岳陽二期年產80萬噸水泥粉磨站工程處于施工建設，2008年下半年將相繼投產，屆時公司的水泥產能將達到4000萬噸以上。此外，為擴大對地震災后重建水泥需求的供應，公司重慶涪陵4600噸/日熟料水泥生產線、四川渠縣4600噸/日熟料水泥生產線項目等分別于4月、6月開工建設，四川萬源2500噸/日熟料水泥生產線（含配套4.5MW純低溫余熱發電）項目也列入計劃，公司的產能規模將繼續維持快速增長的勢頭。為此，公司擬申請發行6億元人民幣額度的一年期短期融資券，以滿足公司擴張對資金的需求。項目的建設及投產后，公司的區域優勢將進一步增強，整體競爭能力有望顯著提升。公司目標市場需求前景可期。 　　5、、投資建議。產能擴張將成為公司內在價值加速體現的催化劑。我們預計公司2008～2010年間的營業收入分別為：66.30億元、81.22億元、120億元；凈利潤分別為：460.10百萬元、653.83百萬元、700.00百萬元；對應的EPS分別為：1.14元、1.62元和1.734元。在行業進入景氣周期的背景下，產能擴張的影響有可能超出市場預期，為此，我們繼續維持對公司推薦的投資評級。 【最新研究】 合加資源(000826)：成功增發為公司高速增長“空中加油 [銀河證券][推薦] 投資要點：1、增發對公司長期成長產生積極影響。 募集資金項目建成后, 公司將由單一的環境設施系統集成商轉變為綜合性的環保企業, 進一步確立在環保產業的領先地位。 募投項目達產后正常銷售收入達到6.8億元, 而“十一五”期間固廢設備市場空間達到900億元, 足以滿足公司的產能規模。 　　2、固廢項目承攬進展順利。公司即將實施的項目包括邵東、湘潭、咸寧、大慶、長沙(前分選部分)生活垃圾項目, 同時公司已經開始國內第二批危廢項目的競標, 預計至少獲得一個項目的總包合同, 垃圾焚燒發電項目方面, 公司正在競標武漢市和延吉市的垃圾焚燒發電項目, 有望獲得2個項目的總包合同。 　　3、污水項目在09年全年達產, 成為利潤的重要增長點。南昌項目已經投產, 包頭污水處理廠預計本月投產, 三峽水務也將在四季度投產, 我們預計公司08-10年污水處理收入將達到3032萬元、13360萬元和17199萬元, 成為利潤重要增長點。 　　4、中國環保產業是少有的不受經濟周期性影響、產業規模將明確增長的行業。環保產業是一個主要依靠政府政策推動的行業，我們認為國家環保局升級為環境保護部是一個非常強烈的信號, 環保因素將在各級政府決策中扮演越來越重要的角色, 這必然會為從環保設施建設、環保設備制造到環境基本設施運營的整個環保產業鏈提供了巨大的市場空間。 　　5、估值遠低于環保行業平均水平。環保類上市公司08和09年的平均PE分別為38.4X和34X, 而合加資源僅為27X和18X。在目前的市場環境下, 我們認為投資合加資源這種具有明確高增長潛力的小型成長類公司是對抗高估值的最佳選擇之一。根據0.9倍的PEG估值水平和我們的絕對估值模型, 我們認為公司的合理估值區間在21.4-22.9元之間, 仍有50%的上升空間, 繼續維持“推薦”評級。 上海汽車(600104)：合資品牌平穩增長，自主品牌仍需培育[銀河證券][謹慎推薦] 投資要點：1、兩大合資品牌穩健發展。隨著明銳的放量、全新A 級轎車Lavida的投放，預計上海大眾08年銷量有望實現51.6萬輛；新凱越上市帶動上海通用銷量上升，受制于新車型投放有限以及細分市場競爭的日益激烈，上海通用雖具增長潛力但增速有限。 　　2、自主品牌處于培育期，仍處投入高峰。公司自主品牌市場認可度提升，品牌差異化定位基本明確，但目前銷量有限。加大市場推廣的力度，盡快達到規模效應是公司需首要解決的問題。08年自主品牌相關投入仍然較大，預計相關研發投入與07年持平，受制于銷量有限，自主品牌仍處虧損狀態。 　　3、南汽4月起進入合并報表，預計08 年南汽仍不會盈利，對公司業績產生一定的負面影響。 　　4、公司在商用車領域的綜合實力并不十分突出，但我們認為隨著上汽對商用車業務整合力度的加大，未來幾年商用車業務有望獲得突破。 　　5、轎車單車用鋼量在1噸左右，加之公司通過內部挖潛等方式降低原材料價格對毛利率的影響，公司整體受鋼價上漲影響有限。 　　6、主要風險因素：08年下半年乘用車銷量增速大幅回落，同比增速回落至13%以下；成品油價格進一步調整；自主品牌市場推廣效果低于預期。 　　7、我們預計，公司2008-2010年每股收益分別為0.74元、0.82元和0.95元。以15日收盤價計算，對應08年動態市盈率11倍，首次給予“謹慎推薦”的投資評級。 博匯紙業(600966)：找回失去的成長性 [東方證券][買入] 投資要點：1、市場上普遍認為公司09 年成長性不強，僅僅依靠部分產品線產能利用率提高和產品漲價提升其盈利水平，但我們認為公司的化學漿的09 年上半年全面達產和下半年新建35 萬噸紙機的投入將成為公司09 年和2010年的新增長點。 　　2、公司今年4 月份建成并逐步投產的化學漿線產能達到9.5 萬噸，全年可生產10 萬噸化學漿。公司目前化學漿的生產成本為4500 元（木材3600，電、氣400 元，化工添加材料300-400 元等），而目前市場化學漿售價為6000 元左右，公司今年上半年僅生產6000 噸化學漿，因此，同比來看，我們認為該漿線的全面達產可以為公司明年上半年提供近4000 萬以上的凈利潤，折合EPS 近0.10 元。 　　3、公司下半年第四季度投產35 萬噸白卡紙機，該項目將成為公司2010 年新的盈利增長點。公司暫定該紙機生產煙卡，用于替代進口煙卡紙，憑借公司在煙卡生產過程中的銷售渠道拓寬和過硬產品質量，我們相信公司可以逐步替代部分進口煙卡紙。該生產線原料來自進口木漿和本地收購的木材加工化學漿。 　　4、此外，市場普遍觀點也認為公司草漿生產不具備持續性，環保政策的收緊將導致公司產量下降或成本上升。經過我們的實地調研，公司的確加強了COD 排放的治理，并已經達到COD 排放100 以下的水平（調研當日COD排放為84.9），但排放下降的同時，治污成本僅上升了300 萬元左右，經營壓力較小。 　　5、最后，我們認為銷售模式決定公司白卡售價不會大幅下降。公司白卡銷售主要通過直銷模式完成，因此，與代理商模式不同的是，公司存在一定的議價能力。并且公司目前主要生產品種為煙卡，下游用戶盈利能力水平較強也使得公司具有一定程度的漲價彈性。 　　6、盈利預測：結合我們中期策略會的觀點，我們認為公司主要產品文化紙、白卡紙將繼續維持行業景氣，而漿價將在高位盤整。同時，假定公司可分離債項目獲準，綜合考慮，我們略微上調公司2008、2009 年EPS 盈利預測至0.79 和0.86 元。而2010 年公司白卡新線部分達產和公司權證的2011 年行權將使得公司盈利增長至1.15 元每股，我們重申公司的買入評級。 沙隆達A(000553)：磷化工和農藥產業轉移下的有機磷農藥龍頭[光大證券][買入] 投資要點：1、在國際磷礦石價格飛速上漲下，下游磷化工加速向中國轉移：在全球磷礦石稀缺資源屬性凸顯情況下，各資源國加強了初級磷礦石的出口控制。而受益于全球農產品景氣，磷肥對磷礦石的需求大幅增加。供需的緊張導致了近幾年國際磷礦石價格的飛漲，這樣直接大幅增加了其下游黃磷、磷酸等磷化工品的成本攀升。而國內的磷礦石由于開采分散和礦石品味較低，短期內難以大幅上漲。黃磷、磷酸以及下游磷化工品的成本上漲有限，這客觀上造就了國際磷化工向中國產業轉移的成本優勢。參見我們6 月25 的深度研究報告《興發集團(600141)_礦電磷一體化帶來長期投資價值》的行業分析部分。 　　2、國際農藥在全面向中國進行產業轉移，龍頭企業是最大受益者：正如我們去年10 月份的深度研究報告《草甘膦：產業轉移下的投資選擇》所指出的：基于國內的原料配套、工藝、產業工人等配套，全球農藥正在加速向中國轉移。目前看來，此判斷正在加速發生中。而農藥行業的高污染性就決定了此行業本身具有集中生產性，農藥十一五規劃也制定了20 家大型農藥企業、加大農藥行業節能減排力度、產業加速向專業園區集中等產業政策。在國際農藥行業向中國轉移的過程中，農藥龍頭企業是最大的贏家。 　　3、沙隆達是國內最大的有機磷農藥生產商，經營拐點即將到來：沙隆達一直是國內生產能力最大的農藥企業，主要以有機磷農藥甲胺磷、乙酰甲胺磷、敵敵畏、敵百蟲、草甘膦以及中間體精胺等為主導產品。國內磷化工也包括精細磷化工屬性的有機磷農藥經歷了多年的低迷，沙隆達的主導產品的低迷決定了其生產經營一直處于低迷之中。上述行業基本面的變化使得公司的經營目前處于拐點之中。 　　4、隨著經營的轉折點到來，我們判斷沙隆達將步入良性發展軌道：公司是農藥行業中一直是償債能力最強的上市公司（資產負債率一直在50％以下、流動比率一直在1.4 以上）。公司的產業鏈的配套亦相當完整：比如自產鹵水進行氯堿生產并用自產氯堿配套農藥原料。行業基本面的根本轉折使得公司在滾動發展并擴張產業鏈、消化富余人員等方面得到了機會，我們判斷公司將逐步進入良性發展軌道上。 日照港(600017) 公司報告交通運輸輔助業 [廣發證券][買入] 投資要點：1、主要貨種增長趨勢良好。我們認為2008年我國鐵礦石進口增速仍將維持高位，但之后兩年，由于鋼鐵行業固定資產投資增速下降，鐵礦石進口增速將明顯趨緩。日照港受益于良好的港區條件，并且有日照鋼鐵基地建設帶來的增量保證，受礦石進口增速趨緩的影響小，我們預計2009、2010年日照港的礦石吞吐量年增速能夠達到18％。 　　2、潛在增長沒有得到充分反映。公司未來的成長空間大。幾項可能的收購都將增厚公司業績，特別是煤炭南通道一旦能夠確定選擇日照作為入海口，對公司而言將是一步跨越式的發展。我們認為日照港現有的估值能夠得到目前業務的支撐，而未來的增長并沒有得到充分的反映，在現有價位上具備投資價值。 　　3、投資評級。目前國內港口公司的市盈率在25倍左右，我們認為日照港展具有良好的業績成長性，除了2008年業績將大幅增長外，之后兩年的EPS年增長率也在20%以上，再加上諸多收購預期，我們給予25-27倍動態市盈率，以日照港2009年的每股收益0.63元計，合理估值區間為[15.75元-17.01元]，維持“買入”評級。 　　4、風險提示。鋼鐵行業需求下滑程度超過預期，導致礦石進口量大幅下降。 華新水泥(600801)：巨大成本壓力下公司業績保持高速增長 [廣發證券][買入] 投資要點：1、巨大成本壓力下公司業績保持高速增長。2008 年上半年公司實現營業收入 27.25 億元，同比增長 31％，實現凈利潤 1.91 億元，同比上升 74%，攤薄后每股收益 0.50 元。業績增長主要來自產能釋放，上半年公司實現水泥及熟料銷量1088萬噸，較去年同期增長 201.56 萬噸，增幅達 22.74％。此外，內部管理水平的提升以及所得稅費用下降對利潤貢獻巨大。煤炭價格大幅上漲使公司生產成本由 181.5 元/噸上漲至 196.5 元/噸，而公司水泥平均售價 235.23 元/噸，較上年同期增加 12.39 元/噸，由于價格上漲未能完全覆蓋成本上升，公司毛利率由去年的22.52%下降為 21.02％。預計下半年煤炭價格將保持在高位運行，同時電力價格上漲使公司成本壓力進一步加大。 　　2、盈利預測和投資評級。預計 2008-2010 年每股收益分別為 1.10 元、1.56 元、2.16 元，公司合理價值調整為 25 元，維持“買入”評級。 　　3、風險提示。固定資產投資下降導致需求減少，水泥行業投資過熱導致惡性競爭，煤炭價格上漲導致成本上升。 上海機電(600835)：傳統電梯業務可保持10%以上的增速 [海通證券][買入] 投資要點：1、公司電梯業務煥發生機，預計今后兩年年均增速10%。上海機電2007 年以來電梯業務呈現快速增長勢頭，全年電梯銷量為27000 臺，同比增長26%（2006 年上海機電銷售電梯21500 臺，同比增長6.8%）； 2008 年上半年電梯業務維持了這種增長勢頭，銷量預計超過14000 臺，全年超過30000 臺，同比增長11%以上。之所以電梯業務呈現快速增長勢頭，是因為大股東――電氣股份（2727.HK）與日本三菱的合作協議2006 年即將到期，雙方此前出于謹慎原因沒有對上海三菱做更大的投入，而從2007 年開始雙方重新簽訂了20 年期的新合作協議，加之上海三菱的售后服務進一步到位，重點拓展國內中小城市電梯市場的營銷策略取得了成功。預計今后兩年公司傳統電梯業務可保持10%以上的增速。 　　2、三菱電機預計今年盈虧平衡，2009 年開始貢獻利潤。由于中日雙方在上海三菱電梯項目上有長達20 年的成功合作經驗，由此為日后的新項目合作奠定了基礎，中方需要借助日本三菱電梯的品牌打入國內高端市場，日方則希望通過更高層次的合作分享中國電梯市場“蛋糕”，因此雙方合作成立了上海三菱工程技術有限公司（簡稱“三菱工程”，現更名為三菱電機上海機電電梯有限公司，簡稱“三菱電機”）。上海機電2006 年4 月從集團公司收購了三菱電機40%的股權，主要開發高速電梯、個性化電梯等高端產品，產品毛利率預計在30%以上。三菱電機由于2006－2007 年處于建設投入期，利潤貢獻為負，2007 年虧損4013.98 萬元，預計2008－2010 年可銷售高檔高速電梯2000 臺、5000 臺和8000 臺，2008 年可實現盈虧平衡。三菱電機一期工程規劃產能為電梯10000 臺/每年，如果市場銷售情況良好，則可啟動二期工程，產能翻番。我們認為上海三菱經過20 年的技術消化和積累已經具備了開發高檔、高速電梯的能力，三菱電機的成立和成熟運營可實現公司最核心的業務－電梯業務的產品升級換代。 　　3、2008 年上半年公司液壓氣動、工程機械和電機業務增速較快。2008 年上半年公司現有主業除電梯業務增長較快外，液壓氣動元件、工程機械和電機業務增長較快，預計增速可分別達到50%、65%和25%以上。液壓氣動元件國內國外產銷兩旺，主要用于鐵路、煤礦和工程機械等領域。另外，公司還決定對大股東－電氣股份（2727.HK）的風電主機提供液壓氣動元件的配套服務。金泰生產的工程機械產品主要為地下施工機械，上半年我國城市軌道交通的大規模建設開發和大型公共建設的開工建設為地下施工機械提供了巨大的市場，特別是2 季度向沙特的迪拜等中東地區出口量迅速增加。電機、汽配業務類資產包括上海ABB（上海機電持有25%股權）、馬拉松.革新電氣（上海機電持有45%股權）和日用－友捷（上海機電持有40%股權），2008 年上半年公司的電機產品國內外銷售情況良好，預計下半年可維持上半年的銷量增速。 　　4、2008 年預計公司印包業務增速放緩。預計公司印包業務今年增長速度較慢，原因是根據公司股改承諾今年8 月份之前要完成對集團公司印包類資產的整合，為此我們認為公司可能在今年上半年會對原有的印包業務人員、組織進行重新整合和劃分，勢必會影響其正常生產；待印包業務整合結束之后，公司則擁有印前、印中、印后完整的印包機械產業鏈，并且可達到國際先進水平，2009 年公司的印包業務預計會進入快速增長期。公司整合印包業務時不僅僅把目標鎖定在集團內部，全球范圍內凡具有一定的技術、管理優勢，健全的銷售網絡和售后服務渠道的相關企業都是上海機電考慮兼并重組的對象。公司大股東控股的電氣國際是在香港成立的一家風險投資公司，主要從事海外優質資產的收購兼并業務，秋山國際即為其成功的收購案例。 　　5、電氣股份成功收購秋山，開啟海外收購之門。2002 年1 月電氣國際和美國晨興集團聯手，收購了日本秋山。日本秋山是一家有著50 多年歷史的世界著名單張紙膠印機制造公司，擁有一流的膠印機技術、多項國際專利和全球知名品牌及銷售網絡。由于日本經濟長期疲軟和企業管理中長期存在的重大失誤等原因，日本秋山2000 年陷入財務困境，2001 年已負債76 億日元。電氣國際收購日本秋山后更名為秋山國際，當年即實現了扭虧為盈，實現稅前凈利1.6 億日元，盈利150 萬美元。2003 年，秋山國際的銷售收入增長了50%，達到65 億日元，即5800 萬美元，2004 年銷售收入升至80 億日元，2005 年秋山國際銷售收入超過95 億日元。收購秋山國際的成功案例說明電氣股份不僅具備海外收購資產的能力，而且擁有整合和管理能力，這為上海機電今后開展海外收購兼并開啟了一扇大門。 　　6、2008 年上半年公司其余業務基本保持平穩。一冷開利和通惠開利目前已經實現合并，2007 年凈利潤達到9591.56 萬元，接近1 億元，預計2008 年略有增長，達到1.05 億元左右。人造板業務方面，2008 年公司要對上海綠洲旗下的部分資產進行整合，預計利潤貢獻和2007 年持平，凈利潤貢獻為3500 萬元左右。人造板機械業務方面，公司新開發的連續板壓機技術水平屬于世界一流，全球只有包括上海機電在內的三家企業可以生產，目前公司該產品處于市場推廣階段，短期內利潤不會有較大增長。焊材業務方面，由于2008 年廠址搬遷影響了企業正常生產，預計利潤貢獻將會受到影響，但是焊材業務對公司的利潤貢獻微乎其微（2007 年焊材業務凈利潤為151.41 萬元，占公司總的凈利潤的0.25%），因此對公司業績影響可以忽略不計。 　　7、時至今日公司股改承諾兌現日已近，市場拭目以待。時至今日，距離公司股改承諾整合集團公司的印刷包裝機械類資產的日期已近，公司表示會如期履行承諾，即使到期由于各種原因無法或推遲重組進程，公司也會推出對上海機電業績貢獻效果相當的其他方案來履行承諾。觀察圖5，電氣股份中現有的印包類資產包括光華印刷和秋山國際，這兩家公司預計2008 年凈利潤為1 億元左右，電氣國際和美國晨興各持50%的股權。保守預計上海機電將會收購光華印刷和秋山國際50%的股權，樂觀估計將收購光華印刷和秋山國際100%的股權。 　　8、鋼材成本上升對公司有一定壓力，2008 上半年毛利率將下滑。鋼材是公司產品的主要成本，占到了公司主要產品成本的15%－20%左右，2008 年鋼價的連續上漲給公司帶來了一定的成本壓力（2008 年1 月－7 月初12mm 中厚板累計漲幅超過34%），公司通過集中購買原材料、與客戶簽訂中長期保價協議、優化工藝流程等內部挖潛措施化解成本壓力，鋼價上漲對公司經營業績尚不構成重大影響。我們預計公司2008 年上半年盈利能力相比2008 年1 季度會略有下降，毛利率接近19%的水平。 　　9、投資評級：買入，目標價位：17.80 元。公司現有9 大主業，電梯業務從2007 年開始加速發展，2009 年高速電梯的批量投產將形成新的利潤增長點，公司今后幾年將加大對印刷包裝機械、工程機械和液壓氣動業務的投入，爭取做大做強，成為與公司電梯業務規模和利潤相當的四大主業。此外，公司積極尋求資本運作實現外延式的快速擴張，或有收購國內外的相關資產，預計2008 年下半年將有大的資產重組動作。不考慮資產重組對公司業績的影響，預計2008-2010 年上海機電每股收益為0.93 元，1.17 元和1.50 元，2008－2010 年同比增長30.99%、25.81%、28.21%。考慮到公司2008 年將會整合印刷業務的預期，如果考慮資產收購，則2008-2010 年公司每股收益為1.54 元，1.83 元和2.21 元，成長性突出，公司2007 年動態市盈率僅為9.15 倍，價值被低估，根據海通估值模型公司合理價位為17.80 元，現低估44.01%，因此給予“買入”投資評級。 　　10、主要不確定因素。印包業務重組方案進程、高速電梯投產進度、鋼價等原材料價格變化。 ▲ 返回 浙江龍盛(600352)：受益于節能減排和產業鏈延伸 [海通證券][買入] 投資要點：1、本周我們調研了浙江龍盛。公司以生產紡織染料為主業，是全球最大的染料生產商，其分散染料產量連續多年居全球第一，占據國內40％以上的市場份額。近年來公司通過向產業鏈上游延伸，先后掌控了染料上游中間體間苯二胺及更上游的硫酸等初級原料的生產能力，在既有的規模優勢基礎上進一步實現了一體化布局，其間苯二胺目前已占據了國內70％的市場份額。目前公司主要產能包括：分散染料10 萬噸/年、活性染料5 萬噸/年、酸性染料0.6 萬噸/年、中間體2.3 萬噸/年、硫酸18 萬噸/年、減水劑10 萬噸/年。 　　2、公司主產品分散染料及中間體目前均受益于節能減排。2007 年以來，節能減排帶來的環保壓力使得作為高污染行業的染料行業中的中小企業承受了巨大壓力，部分企業被關停，導致染料供應緊張以及行業集中度的進一步提升。我們認為節能減排作為中國經濟增長方式轉變的重要舉措，在高油價以及國內環境承載力已逼近極限的大背景下，其在國家政策考量中的地位日益突出。特別是考慮到奧運會以及隨后殘奧會的即將召開，預計下半年從中央到地方各級政府在環保方面的高壓態勢仍將持續。污染嚴重的中小染料生產企業的關停進程下半年仍將繼續，已停止生產的鐵粉還原法生產間苯二胺以及還原物等染料原料的裝置重啟的可能性也日趨渺茫，行業供求關系難以在短期內逆轉，以浙江龍盛為代表的優勢企業對產品價格的控制力仍將得以強化。 　　3、預計公司2008 年下半年業績將超過上半年。從公司主產品價格的上漲過程來看，分散染料由年初2 萬元/噸左右上漲至4月底近3 萬元/噸，而后則快速上漲至6 月底的5 萬元/噸以上（公司目前對外報價5.5 萬元/噸），上半年均價大約僅在2.7萬元左右；活性染料由年初的2.4-2.5 萬元/噸上漲至6 月底的3 萬元/噸以上，上半年均價3 萬元/噸左右；中間體年初略高于2 萬元/噸，4 月底達到2.7-2.8 萬元/噸，6 月底則快速飆升至6 萬元/噸，上半年均價不足3.5 萬元/噸。由于下半年主產品價格高企以及之前價格較低的訂單將逐步執行完畢，因此公司下半年產品銷售均價仍有一定的上升空間。即使考慮到原材料價格的上漲，公司下半年利潤率仍有進一步提高的趨勢。而且需要指出的是，在產品價格高企的情況下，下半年利潤率即使僅是與上半年持平，所帶來的絕對利潤額也將有較大的提升，因此我們認為公司下半年業績將在上半年基礎上得到進一步提升。 　　4、公司增發募資項目主要將在2009 年投產。公司于2007 年4 季度公開增發6880 萬股，募資11.56 億元，用于建設7 萬噸/年芳香胺系列產品技改項目、2 萬噸/年活性染料技改項目、15 萬噸/年高效減水劑項目及1.5 萬噸/日污水處理項目。目前污水處理項目已建成投入使用，2 萬噸/年活性染料、15 萬噸/年減水劑項目有望于2009 年年中投產，7 萬噸/年芳香胺項目2009 年也將部分投產，從而為公司2009 年業績增長提供新的動力。 　　5、成功收購浙江龍化進一步提升公司盈利能力。公司于今年4 月以4.3 億元成功收購浙江龍化91.65％的股權，后者的核心子公司龍山化工擁有純堿13 萬噸/年、氯化銨15 萬噸/年、40%稀硝酸10 萬噸/年、合成氨8 萬噸/年的生產能力。5 月份開始，浙江龍化已開始納入公司的合并報表。考慮到純堿、氯化銨及硝酸價格均處于高位，目前浙江龍化單月獲利能力應在1500 萬元以上，浙江龍化全年對公司的利潤貢獻將有望達到近1 億元。另外，龍山化工將在2009 年4 季度搬遷至臨江工業園區（可獲得政府給予的5.93 億元搬遷補償金），搬遷完成后將形成年產純堿40 萬噸/年、合成氨20 萬噸/年及濃硝酸10 萬噸/年的產能，將成為公司2010 年業績明顯的增長點。 　　6、盈利預測及投資評級。考慮到2008 年下半年產品銷售均價的提升以及浙江龍化對收益的貢獻，2008 年全年公司業績將保持高速增長的態勢，而增發募資項目在2009 年陸續投產將為公司明年業績的成長提供動力，因此我們預計公司2008、2009年的每股收益分別可達1.36 元和1.65 元，PE08 僅為12x，擬給予“買入”的投資評級。 　　7、不確定因素。奧運后不排除各級政府在環保問題上將有略微放松的可能性，部分產能重啟帶來的供應量回升可能將導致公司部分產品價格有所松動。 特變電工(600089)：銷售收入繼續保持穩步快速增長態勢 [海通證券][買入] 投資要點：1、銷售收入繼續保持穩步快速增長態勢。根據調研情況我們了解到，2008 年上半年特變電工衡變繼續保持了銷售收入快速增長態勢，目前公司任務異常飽滿，包括已中標合同，公司新承接訂單超過37 億元，預計全年達到50 億訂單。2008 年上半年特變電工利用自有資金對衡變廠進行技術改造和擴產，投入上億元的資金對試驗檢測設備進行投入，目前已建成的耐壓750 千伏和1000 千伏的試驗設備將使衡變廠的設備檢測能力達到原有設計產能的3-4 倍，大大緩解了該廠的產能瓶頸，為該廠明年的新增產能釋放奠定了基礎。面對超高壓、特高壓產品旺盛的市場需求，目前衡變廠延續了2007 年的增長態勢，產品結構優化仍在進行中，我們預計2008 年該廠完成25-30 億元銷售收入當屬情理之中。 　　2、產品結構繼續向高端優化。2008 年1-6 月衡變新增訂單超過37 億元，比上年同期仍然有25%以上的增長。并且2008 年的新接訂單中，220kv 以上（含）產品訂單超過87%，比去年同期上升約4 個百分點，產品繼續向高端傾斜的特點明顯。 　　3、產能瓶頸逐漸被打開，持續增長有保障。長期以來我們密切關注著公司的生產經營狀況，對公司持續的挖潛改造、調整產品結構帶來的高速增長既充滿信心同時又不無擔憂，面對長期超負荷的生產，公司的新一輪產能擴張勢在必行。本次調研打消了我們的擔憂和顧慮，盡管特變電工去年的再融資沒有通過，但是沈陽變、衡變的擴建都沒有停滯，其中衡變擴產產能將在今年年內全面建成投產，屆時設計產能將達到6000 萬千伏安，新增產能為2009 年特變電工的業績增長帶來保障。 　　4、特高壓網建設規劃保證輸配電行業長遠發展前景。“十一五”期間的兩網投資規劃曾經讓我們找到輸配電行業的景氣拐點，并且在這一規劃的實施過程中，輸配電行業如期表現出強勁的增長態勢。根據2008 年初兩網修訂的“十一五”規劃，國家電網公司投資總規模從2006 年初提出的10,450 億元上調為12,150 億元，加上南方電網規劃，“十一五”期間兩網規劃將達到14300 億元，扣除2006 年及2007 年已投資額度，2008-2010 年國內電網投資年均投資額將超過3000 億元。 　　5、“十二五”特高壓網建設將延長高端輸配電行業的景氣度。我國是個一次能源和電力負荷分布不均衡的國家。西部能源豐富，全國三分之二以上的可開發水能資源分布在四川、西藏、云南，煤炭資源三分之二以上分布在山西、陜西和內蒙古西部；東部經濟發達，全國三分之二以上的電力負荷集中在京廣鐵路以東地區。西部能源基地與東部負荷中心距離在500 公里至2000 公里左右。理論上要解決這一問題，一則是利用傳統的方法運煤至電力負荷中心發電，另一種則是長距離輸電。 　　6、盈利預測與投資建議。我們調整對公司前期的盈利預測，2008—2010 年的每股收益分別為0.81、1.20 和1.61 元。盡管目前的市場環境和估值水平已經整體大幅下移，但我們認為對于輸配電行業龍頭而言，行業發展前景清晰明確，公司未來業績增長有保障，即使我們采用極為保守的估值標準，按照2009 年動態市盈率20 倍計算，公司的長期合理股價為24 元，比目前股價仍有50%上漲空間，我們維持“買入”的投資評級。 拓日新能(002218)： A股上市的唯一太陽能電池生產企業 [宏源證券][買入] 投資要點：1、太陽能光伏產業是世界上發展最快的產業之一。最近10年光伏發電產業的年平均增長率為30%，近5年的年平均增長率為40%。 　　2、我國已經成為太陽能電池生產的第一大國。2007年全國太陽能電池產量為1188MW，同比增長293%，占全世界的29%。中國已經成超越歐洲、日本為世界太陽能電池生產第一大國。 　　3、公司是目前國內最大的非晶硅太陽能電池生產企業。2004－2007年連續四年非晶硅太陽能電池出口居全國第一位。 　　4、公司是目前國內唯一能夠生產單晶硅、多晶硅、非晶硅三種太陽能電池的企業。公司研發、生產、銷售非晶硅、單晶硅、多晶硅太陽能電池芯片、組件以及太陽能電池應用產品，形成了從電池芯片、電池組件到終端應用產品的完整產業鏈。 　　5、公司是國內太陽能電池制造企業唯一在A股上市的公司。目前國內的太陽能電池生產制造企業約50多家，具備規模優勢的企業已有10家在最近兩年內赴海外上市，這也表明國外資金看好中國的太陽能電池生產企業，而在國內A股上市主營業務為太陽能電池制造業的只有拓日新能一家。 　　6、募投項目將不斷擴大公司非晶硅、特別是多晶硅電池的產能，并進入多晶硅上游行業分享利潤。IPO募投項目25MW非晶硅太陽能電池項目及15MW多晶硅太陽能電池項目在建，四川樂山光伏產業園30億項目即將投產。 　　7、參考國外上市光伏電池企業投資機構給與的評測，考慮到公司較高的增長率，我們依據2009年30倍動態市盈率的標準，認為公司股票的合理價位是：35-40元，給與“買入”評級。 山西三維(000755)：困難時刻基本已熬過 [招商證券][強烈推薦] 投資要點：1、公司上半年經營狀況較不理想，但公司面臨的難關目前基本已渡過。08 年上半年公司實現主營業務收入13.46 億元，同比下滑4.3%，實現營業利潤9.1億元，同比下滑62.2％，凈利潤1.14 億元，同比下滑36.7%，由于一季度有國產設備抵免所得稅，因而凈利潤相對下滑幅度較小。公司上半年經營狀況較不理想的主要原因是：今年我國進口的一批沙特GACIC 產的低價不合格BDO貨源通過國內某代理商低價拋售壓低了國內BDO 的報價，紡織行業的低迷也影響了公司BDO、PTMEG 等產品的價格及銷售情況，這些因素使得上半年BDO價格較去年同期跌幅超過20%；年初國內雪災后原材料供應緊張使得公司在頭兩個月的生產負荷很低；原料電石與醋酸乙烯價格超過25%以上幅度的飛漲也吞噬了不少利潤。但我們認為公司面臨的最困難時刻已基本過去：國內貿易商從沙特進口的這批BDO 貨源已拋售完畢，結束了對市場的沖擊，加上國際大廠商近期紛紛提價的帶動，上半年BDO 被扭曲的不正常的價格正在得到糾正，BDO 已恢復到1.8 萬元/噸以上的合理價格水平；公司通過加強走訪下游用戶，努力開拓市場，銷售也不斷回暖；原材料近期的漲幅也已減緩。 　　2、粗苯精制項目生產已穩定，原料粗苯供應正在改善。公司的20 萬噸/年粗苯精制裝置5 月已正常運行，但因粗苯供應不足影響了裝置的負荷率，公司近期正逐步解決粗苯的供應問題，預計很快裝置負荷率將明顯提升。由于目前精苯、甲苯等價格漲幅基本同粗苯一致，因而盈利水平基本不會受到影響。順酐制BDO 項目預計10 月能試車。目前裝置所缺的主反應器和主蒸發器已運輸到山西河南交界處，我們預計整套裝置10 月能試車。 　　3、公司近期計劃發行不超過9 億元的可轉債。募集資金將用于EVA 乳液和PTMEG 項目，可使公司產業鏈更加完善。 　　4、給予“強烈推薦”投資評級。順酐制BDO 及粗苯精制項目將推動公司未來成長，我們預計公司08～10 年EPS 分別為0.56、0.88、1.13 元/股左右（如考慮未來可轉債轉股，估計2009 年、2010 年應在0.75、0.98 元/股左右）。以22-25 倍動態PE 估計，目標價為12-14 元，給予“強烈推薦”投資評級。 　　5、風險提示：原料今年供應偏緊，國內產能擴張也可能對BDO 價格有一定影響。 東力傳動(002164)：國內工業齒輪傳動設備的龍頭企業 [長城證券][謹慎推薦] 投資要點：1、公司是國內工業齒輪傳動設備的龍頭企業之一。目前銷售規模不大，但產品集中于中高端，產品附加值高，07 年產品毛利率高達38.84％。主營業務為模塊化減速電機、大功率重載齒輪箱和小型減速器，從07年年報來看，分別占其主營業務收入的37.94%，27.35%和25.44%。 　　2、主要客戶集中于冶金行業，積極開拓其他行業客戶。公司的冶金行業銷售收入占其銷售收入的80%以上。公司正大力開拓起重機齒輪箱等其他行業的客戶，計劃未來將起重機行業的收入提升至20％以上。公司建立銷售二科，在電力、起重運輸及建材等行業進行市場開拓，計劃到2010 年新開拓市場實現銷售收入占總收入的50%。 　　3、下游分布廣泛，市場空間大。工業齒輪的下游行業主要有：起重運輸，水泥建材，重型礦山，冶金行業等，所占比例分別為24. 76％，15.25％，9.88%，9.51%。根據05 年的數據，公司在冶金行業市場占有率僅為9.56％，還有很大的發展空間，公司在整個工業齒輪市場的占有率僅為1.14％，提升空間大。 　　4、公司主要受制于產能瓶頸,即將迎來產能釋放期。目前公司產品供不應求，在手定單充足。IPO 募集資金項目主要用于擴大大功率重載齒輪箱的產能和新建模塊化高精減速器項目。由于新添置了部分設備，大功率重載齒輪箱的產能較07 年已有所提升，大功率重載齒輪箱擴建項目計劃達產期為09 年1 月；而模塊化高精減速器項目基建工程基本完成，下半年可投入生產，項目進度基本符合計劃。 　　5、風電項目短期貢獻不大。公司IPO 募集資金投資的另一項目為風電齒輪箱的研發項目，風電齒輪箱配套風電軸承的采購有一定困難，給項目帶來一定不確定性。原計劃在09 年1 月鑒定第一批樣機，預計2010 年前，風電齒輪箱項目對公司利潤貢獻不大。 　　6、上半年業績優異，毛利率下降，凈利潤率不減。上半年公司主營業務收入和凈利潤分別同比增長了50.04%和107.55%，主要原因是公司的模塊化減速電級和大功率重載齒輪箱銷售收入增速較快。公司的原材料占其成本比例的70-80%，原材料中鑄件和鍛造件占30-40%，鑄件和鍛造件的價格較08 年年初上漲了約20%。靜態估算，公司毛利率較年初下降約3個百分點。然而公司上半年的凈利潤率為14.72%，較2007 年全年提高了0.42 個百分點。考慮到公司的實際所得稅率變化不大，據此分析公司上半年的銷售費用率和管理費用率應有所下降。 　　7、下半年毛利率有所回升，全年可維持高位。公司1－6 月份生產的訂單多為未漲價前訂單，毛利率同比有所下降。公司的主要客戶為鋼鐵企業，對鋼材漲價引起的產品漲價接受能力強，公司于4 月份陸續提高產品價格5－15％，下半年毛利率應有較大幅度的回升，預計全年能夠基本維持38％左右的高毛利率。 　　8、盈利預測。公司的規劃營業額年均增長30%左右，2010 年達到10 億元，我們預計公司的業績要超出這一規劃，預計公司08-09 年eps 為0.48 元、0.77 元，對應動態市盈率為24 倍，15 倍，給予謹慎推薦的評級。 中環股份(002129)：眾花凋零我獨艷 [國金證券][買入] 投資要點：1、面對眾多企業半年報經營情況不佳，中環股份業績快報無疑是最靚麗的風景，在扣除拆遷補貼收入后，業績依然獲得39.84％的增長，相比一季度，二季度企業收入與凈利潤保持加速增長的態勢；歸根結底，還是在于企業硅材料業務的高速成長。 　　2、半年報快報略高于我們的預期，硅材料業務的超預期增長是主要原因；因此，我們維持2008～2010 年公司實現凈利潤194.42、274.13 和391.05 百萬元的盈利預測，重申“買入”評級。 　　3、中環股份的投資價值在于未來的成長確定性，這點在目前我國半導體經營情況出現的情況下尤為可貴，這種成長確定性來自于未來三年硅材料業務的高速成長。 　　4、三大因素支持著中環股份單晶硅業務的高速成長；“擁硅為王”是硅材料制造企業不二法門，公司已經公告了與江蘇順大的直拉多晶硅供應合同，而在區熔多晶硅方面，公司的規模優勢與競爭格局的變化成為企業有效獲得多晶硅料的重要基礎；因此，我們無需擔心企業多晶硅供應的問題；；而信越與Topsil 在區熔單晶硅業務的退出，使得企業在該領域未來成長性更加明確；另外，企業優秀的客戶結構與制造管理能力也是企業未來高速成長的基石。 　　5、從行業的結構來看，我們短期內無需擔心多晶硅價格的大幅波動，但要注意這個風險；根據國金證券電力行業分析師張帥的結論，多晶硅市場在2010 年前不會出現供大于求的現象；從多晶硅供應來看，目前大部分的多晶硅料供應來自于長單模式（約有2.8 萬噸，約占88％的供應量），顯然，目前現貨市場價格波動對長單模式并不會帶來強有力的沖擊（價格差距較大，供應量差距較大）。從新增多晶硅供應來看，盡管正在建設的或是要建的很多，但實際能夠產出的企業依然較少，目前來看僅有新光硅業、江蘇順大等一些企業能夠成功開出產能，而順大已經加入長單模式，顯然他們的產能對現貨市場沖擊不大。 　　6、因此，在多晶硅價格不會出現大幅波動的假設下，我們有理由相信中環股份借助長單模式來獲得未來單晶硅業務的高速成長。 時代新材(600458)：經濟降溫時的避風港 [海通證券][增持] 投資要點：1、時代新材是經濟降溫時的避風港。該公司主要從事鐵路車輛和軌道減震產品的生產，在中國高鐵建設快速推進的情況下，下游需求旺盛，景氣度良好，不會隨著國際和國內宏觀經濟降溫而下降。另外，由于我國鐵路向高速方向發展，對減震產品的技術要求大幅提高，產品向高端發展，對于脫胎于南車株洲電力機車研究所的時代新材而言，其技術領先的優勢可獲得較以往更為充分的發揮。 　　2、未來3-5 年將是時代新材的高速發展期。公司在2008 年上半年已出現了明顯的收入和業績增長加速趨勢，營業收入同比增長約70%的情況下，凈利潤同比增長超過150%。我們認為公司2007 年銷售收入超過7 億元之后時代新材的規模化效應將逐步體現出來，決定公司未來發展的幾個重要新項目是：（1）“431”工程項目；（2）高鐵道岔硫化鐵墊板項目；（3）橋梁支座項目；（4）CA 砂漿項目；（5）風電葉片項目；（6）城市軌道建設配套減震產品；（7）客運專線扣件系統塑料件項目等。時代新材強調的管理模式是：先做強再做大、不斷追求新項目。在上述新項目的不斷帶動下，我們預計公司2008-2010 年營業收入分別同比增長46%、51%和28%，凈利潤分別同比增長103%、47%、47%。 　　3、時代新材的營業收入來自于：（1）高分子減振降噪彈性元件（橡膠）；（2） 高分子復合材料（塑料）；（3） 電磁線；（4）特種涂料及新型絕緣材料四類產品，下面我們分類進行分析：1.橡膠彈性元件是公司目前主要的收入、利潤來源，未來仍將快速增長。2.公司特種涂料及絕緣材料銷售2009 年將上新臺階。3.高分子復合材料（塑料）2 年后發展前景可期。4.公司電磁線產品亦將向為風機配套轉型。 　　4、預計時代新材2008－2010 年營業收入從2007 年的7.13 億元增加到2010 年的20 億元，每股收益將分別為0.35 元、0.51元和0.75 元。由于下游高鐵配件需求并不受經濟景氣制約，呈現良好發展態勢，公司業績進入上升軌道， 并可望保持3-5 年以上的持續增長，我們認為應給與一定溢價，給與“增持”評級。南車股份即將上市亦對該公司股價有正面帶動作用，建議關注投資機會。 冀東水泥(000401)：成長性依然值得看好 [聯合證券][增持] 投資要點：1、預計今年公司在華北、內蒙古市場的毛利率繼續提升，而在陜西、東北的盈利能力有所下降。由于天津濱海新區、河北曹妃甸開發區進入全面建設階段，對水泥需求旺盛，河北水泥產量和價格出現加速上揚；內蒙需求延續強勢，煤炭價格漲幅較低；而陜西、東北短期內需求放緩、供給增加較快，使得成本上升的壓力無法完全向下游轉移，但長期向好趨勢不變。 　　2、以天津濱海新區和河北曹妃甸為代表的環渤海開發的大規模啟動，標志著京津冀地區有望成為中國繼“珠三角”、“長三角”之后經濟增長的第三極。區域開發以基礎建設為先導，將在未來較長時間內保持對水泥的旺盛需求。07 年京津冀水泥總產量不足江浙滬的一半，還有廣闊提升空間，再考慮到河北占比35％以上的落后產能將淘汰，該區域未來幾年發展前景最為樂觀。 　　3、公司保持快速成長態勢，已投產產能2300 萬噸，定向增發項目中在建產能1280 萬噸，去年底到今年上半年公布的新建項目有1970 萬噸。根據目前已公布的投資計劃，到09 年底，公司產能將達5500 萬噸左右，其中河北約2000 萬噸，市場占有率接近20％，競爭優勢進一步提升、定價權加大，陜西、內蒙的市場占有率也將明顯提高。公司通過此次擴張還將大舉入主山西，并開拓湖南和四川。 　　4、預計公司2008－2010 年水泥和熟料銷量分別達到2300、3280 和5140 萬噸，毛利率分別為27.66％、28.98％和29.38％，EPS 將分別達到0.42、0.59 和1.18 元。雖然今年受煤價大幅上漲的影響，業績可能低于前期預測，但公司良好的成長性依然不變，我們維持“增持”評級。 ▲ 返回 大廈股份(600327)：短期高增長，長期趨穩健 [天相投顧][增持] 投資要點：1、公司是主業集中在無錫市及周邊城區的區域性商業公司，百貨零售和汽車銷售及后服務市場業務是公司最主要的收入來源，此外公司還涉足超市、電器零售以及食品加工銷售。 　　2、百貨零售區域領先。公司05年收購吟春商廈后致力于將東方廣場和吟春兩棟商廈統一經營布局，目標是將其打造成無錫市首屈一指的MALL。未來百貨業務將逐漸從大眾百貨向強調品牌經營轉型，從無錫市的消費能力來看，我們認為這一轉型是有其合理性的，公司吟春商廈07年9月開始正式營業，我們預計08年公司百貨板塊業績同比會有較大幅度增長。全年有望實現銷售12億元。 　　3、汽車銷售下滑，盈利得到維持。受制于油價持續攀升等因素影響，東方汽車城今年以來汽車銷售同比有所下滑，但是由于公司強化汽車銷售中后服務等領域的功能，因此基本維持住了往年的盈利水平。公司收購的無錫市新紀元汽車貿易集團預計今年將虧損。此次并購使得公司基本擁有了無錫市主要的汽車銷售渠道和資源。我們預計公司08年汽車這一塊實現凈利潤基本與去年打平，在1300萬左右。 　　4、其他業務發展穩健。公司超市、家電和肉制品及餐飲三塊業務近年來經營相對平穩，是公司較為穩定的利潤來源，但是主要局限在無錫地區，其未來成長空間相對有限。 　　5、短期業績高增長可期，長期相對穩健。我們認為公司屬于典型的區域性零售企業，其經營情況穩健，現金流充沛。然而公司業務基本集中在無錫市區，其外延擴張能力相對有限，我們預計由于去年同期吟春商廈尚未營業的緣故公司08年業績會有較大幅度增長， 2010年業績步入穩定增長期。 　　6、給予“推薦”評級。我們預計公司08-10年每股收益分別為0.42元、0.49元和0.58元，按7月16日收盤價計算，其對應08-10年動態市盈率分別為22倍、19倍和16倍。我們認為給予公司08年25倍PE較合理，首次給予公司“增持”的投資評級。 　　7、投資風險。宏觀經濟下滑帶來的行業整體風險。汽車銷售業務大幅下滑的風險。 華東醫藥(000963)：特色藥企，工商業齊飛 [天相投顧][增持] 投資要點：1、公司基本情況：華東醫藥是兼具醫藥工業和醫藥商業的醫藥企業，兩種業務并重發展。醫藥商業是公司收入來源的基礎，醫藥工業則是公司利潤主要的來源。近兩年來公司醫藥商業改革初顯成功，醫藥工業銷售力度加強，公司業績進入了較為快速增長的時期，2005年至2007年歸屬于母公司的凈利潤三年復合增長率達75%以上。我們判斷，隨著公司繼續推行商業的改革和加強工業產品的銷售，公司將保持較快發展，只不過隨著利潤基數的不斷擴大，增速會稍有放緩，08年1季度，公司實現銷售收入16.06億元，歸屬于母公司的凈利潤4854萬元，同比增長14.99%，每股收益0.11元。 　　2、醫藥商業——公司收入基礎：醫藥商業是公司的傳統優勢業務，是區域性醫藥商業龍頭，占浙江省18%左右的份額。醫藥商業是公司營業收入的主要來源，占比80%左右，但商業盈利能力較低，毛利率僅為7%左右，公司近年來對商業部分進行事業部改革，目前已經收到成效，07年其商業毛利率達到7.93%，穩步增強。相比其他行業內企業，公司現在更注重拓展純銷業務，另外大力推行“產品一把手工程”高毛利產品的總代理，07年經銷單品種實現收入在1000 萬元以上的有48個，毛利額為4424萬元，同比增長48.16%。我們認為公司在未來將更專注于高毛利產品代理業務，進一步增強盈利能力。 　　3、醫藥工業——公司利潤的主要來源：醫藥工業部分主要集中在控股子公司中美華東，是公司利潤主要來源，其規模并不是很大，但增速較快，07年公司醫藥工業收入增速為28.41%，達到了8.41億元，毛利為6.46億元，同比增長33.03%，毛利占比達到62.17%，毛利率高達76.85%，同比提高了2.67個百分點。 　　4、受益于醫院用藥“一品兩規”及自身制定的工業產品銷售規劃的策略，公司醫藥工業有望快速增長。公司的主要產品有6個，分別包括免疫抑制劑（百令膠囊、新賽斯平、賽可平）；降糖藥（卡博平、卡司平）和抗消化道潰瘍藥（泮立蘇），公司借助07年7月推行的醫院用藥“一品兩規”的政策和公司對工業產品銷售力度加強，其中一線產品百令膠囊、新賽斯平全年銷售分別突破兩億元；二線產品賽可平、卡博平和泮立蘇增長很快，卡博平和泮立蘇分別實現單品種1.5億元；市場占有率均處于國內生產同類產品的領先地位，當然相對于諾華、羅氏等生產的同類產品市場占有率還是比較小的，但從另外角度來看，這些產品的市場前景還是非常廣闊的。我們認為公司將繼續受益于國家制定的醫院用藥“一品兩規”政策，迅速擴大產品市場占有率；另外根據公司本身制定的第二個三年規劃工作的安排，我們認為公司的醫藥工業將快速增長。 　　5、百令膠囊——潛在的大品種。在調研中，我們發現公司的主要品種百令膠囊是一個非常具有發展潛力的大品種。百令膠囊是國家一類中藥新藥，是從冬蟲夏草中提取的菌株培育制成的制劑，目前是一個雙跨品種，既可以作為術后用藥或者是呼吸道免疫用藥，又可以作為增強人體抵抗力的日常保健品，市場前景極為廣闊。此前藥品市場上曾經出現過提高人體免疫力的大品種的中藥制劑，其銷售額早早超過5億元，而百令膠囊是一類新藥，品質有絕對保證，但該品種在98年銷售收入上1億后，08年剛過2億，增速并不快，我們認為公司只要針對該品種改進銷售策略，該品種有望爆發。 　　6、房地產項目將貢獻確定收益。公司2006 年底大股東遠大集團將杭州楊歧房地產以 1.8 億元轉讓給公司，并簽有“保本”條款“若開發的‘三水一生’項目未來收益由于市場原因達不到 1.8 億元，遠大集團將對華東醫藥補足差額”。該項目自2006年12月起納入合并財務報表范圍，07年全年完成部分預售房的交房確認，為公司增加凈利潤1600萬元，貢獻每股收益4分錢。根據公司目前對該項目的策略，我們認為公司將在未來幾年采用逐步結轉的方式對房地產項目的收益進行分攤。 　　7、盈利預測與評級。公司是比較有特色的醫藥企業，兼有醫藥商業和工業，且都有一定的規模和特色。我們認為未來幾年內，公司醫藥商業方面將持續改革，提高盈利能力；而工業方面專注于發展專科特色藥，“不求品種很多，但求產品最大”的效果將逐漸體現。總體上我們判斷公司仍然處在快速發展階段，工業和商業的比翼齊飛為公司業績增長提高了保障。在不考慮房地產業務的收益前提下，我們調整公司08年、09年和10年的每股收益分別為0.50元、0.66元和0.86元，三年復合增長率達34%，對應2008年7月11日收盤價13.30元計算，08年動態PE為26.6倍，維持“增持”評級。 中聯重科(000157)：起重機支撐公司穩健增長 [中投證券][推薦] 投資要點：1、公司的混凝土機械繼續保持行業內競爭優勢地位，一季度超預期增長，主要原因是經銷商大量提前訂貨，很多產品并未直接銷售到直接用戶手中；國內宏觀調控政策的作用滯后顯現。預計下半年混凝土機械環比有所下降，但比07年同期仍有略微增長。08年全年銷售1240臺左右。 　　2、工程起重機主要應用于各類工廠、工程建設，基礎設施建設和市政工程搶險等，與國家整體的固定資產投資關聯度尤為密切。尤其是履帶起重機主要應用于石化、冶金、電力工程的建設，受宏觀調控尤其是房地產政策調控影響較小。目前公司起重機尤其是履帶起重機產品經營形勢非常景氣，公司起重機產品成為宏觀調控大背景下支撐穩定公司增長的支柱產品。預計08年全年銷售工程起重機5600臺。 　　3、公司收購CIFA公司，總價值3.7億歐元，公司實際出資1.6億歐元。收購完成后公司將成為國內第一大混凝土機械制造商，接近全球第一位的大象。預計公司將充分利用CIFA在東歐的品牌和市場，綜合中聯重科產品的成本優勢，在未來兩年逐步挖掘出收購兼并的整合效益。但該計劃短期內可能面臨中意兩種文化的融合，以及歐洲法律、會計、稅收、工會制度的不兼容，預計短期內不會產生很大的效益增厚。 我們預計08、09、10年對公司的效益增厚可達到0.05元，0.10元，0.20元/股。 　　4、預計公司08-10年公司盈利水平可以達到1.12，1.26，1.88元/股。復合增長率約30%，按08年15倍PE計算，公司合理價值16.80元，給予謹慎推薦評級。 　　5、風險提示：國家宏觀調控、緊縮的信貸政策和房地產調控政策可能會暫時抑制混凝土機械產品的需求。鋼鐵等原材料價格上漲可能會稍稍降低公司產品毛利率。 國脈科技(002093)：3G 網絡建設將激活電信服務外包市場 [廣發證券][持有] 投資要點：1、電信重組與 3G 網絡建設將激活電信服務外包市場。電信重組使運營商實現全業務資格后必然帶動全業務網絡建設力度的加強，其中移動網網絡投資規模將會出現快速增長，這將會派生出網絡規劃咨詢、網絡建設與網絡運維的相關服務市場的增長，相關服務廠商如中通服和國脈科技將從中受益；3G 網絡建設將會進一步帶動相關外包市場的增長。整體來看，行業需求增長前景樂觀。 　　2、公司積極穩妥推進省外電信網絡服務市場拓展。公司對省外業務的拓展主要采用三種方式，公司對省外拓展相對謹慎。目前公司集中在福建市場抓好內功的建設，做好電信網絡服務流程化、標準化、產品化等體系的建設，同時利用福建市場培育懂技術和懂管理的高端人才，為后期省外市場拓展打基礎。公司也在積極尋找具有業務資源的公司進行股權合作或者收購兼并的方式快速推進省外市場的拓展。黑龍江國脈是個典型案例，目前該公司已成為新聯通的主流規劃與咨詢服務提供商，發展前景看好。 　　3、Juniper 等相關的 IP 網絡集成服務收入 08 年將大幅增長，我們預計相關收入將會接近 3 億水平。今年開始 Juniper 相關的代理與集成服務目前已經基本從愛立信轉移到了國脈中訊手中，前期主要以代理和集成收入為主，08 年相關收入預計將達到 3 億左右，毛利率相對較低，但后期隨著技術支持服務收入比重提高，毛利率將呈上升趨勢。 　　4、風險提示：短期存在人力資源不足與費用上升的壓力。對于電信網絡服務提供商來說，人才積累是公司發展的核心，隨著國脈業務規模的擴大，公司對相關人才的需求大幅增長，公司短期面臨人力資源不足的問題；另外，隨著員工數量增長、人力成本上升、油價上漲提高公司物流成本等使公司面臨營業費用上漲的壓力。 　　5、我們預計未來三年公司凈利潤仍將保持 40%左右的速度增長，但考慮估值因素，我們仍維持持有評級。我們預測 08-10 年的每股收益分別為 0.33 元、0.47 元和 0.68 元，同比分別增長 52%、43%和 45%。我們按 PEG=1.2 計算，給公司的估值為 17.3 元左右，我們維持持有的評級。 ▲ 返回 全聚德(002186)：積極看待公司未來幾年在海內外市場的發展 [廣發證券][賣出] 投資要點：1、“直營連鎖為主體，特許連鎖為輔助”的發展目標。公司在未來幾年中的發展仍將以全聚德品牌的擴張為核心，其成功的關鍵在于通過外延式擴張門店數量增長情況以及現有餐飲門店盈利能力的提高情況，其中新開直營門店的成功與否最為關鍵。 　　2、全聚德品牌的優勢分析。全聚德的菜肴特色與制作工藝非常適合品牌擴張；特許門店分布廣泛，極大的提高了品牌知名度；直營店多地處黃金地段，自有物業占比較大，經營穩定程度高；傳統門店的客源結構日趨完善，業績有進一步提升空間；“一個中心，兩個基地”完整的產業鏈結構利于公司外延式發展；即將全面推行的全聚德門店星級評定方法將從硬件、規模、價格等方面對各門店加以區分，利于品牌細分以及針對目標市場采取靈活的調整策略。 　　3、公司發展中面臨的挑戰。公司的特許經營業務未來幾年增長趨緩，拓展模式有待改進與創新；來自行業內競爭者的挑戰日趨激烈；烤鴨菜品在華中、華南、西南地區的市場接受程度尚待觀察；營業收入增長趨緩與銷售商品業務毛利率下降的趨勢帶來壓力。 　　4、2008-2010年影響公司業績的主要因素分析。“三大店”仍將是公司利潤的主要貢獻者但增長潛力有限；前門大街改造工程進度推遲影響前門店的開業時間，進而影響到公司2008年業績；公司在全國范圍內的門店布局初具規模，新店拓展速度明顯加快，然而受新店培育期以及一次性開辦費等因素的影響，新店對業績貢獻有限。我們看好公司培育新店的能力以及旗下眾多知名品牌的實力，盡管新店短期內對公司業績貢獻有限，但為公司中長期發展打下堅實基礎。 　　5、盈利預測。公司2008-2010年的EPS分別為0.56元、0.74元、0.89元，對應股價在22.4元。在北京奧運菜譜上盡管中餐只占一小部分，但作為中餐食品供應方之一的全聚德集團卻有幸攜掛爐烤鴨成為其中一員。我們認為，除公司業績將直接受益于奧運會外,旗下餐飲品牌的知名度也將通過此次賽事在世界范圍內得到極大的提升。我們積極看待公司未來幾年在海內外市場的發展，并認為值得長期重點關注。二級市場方面，公司借助奧運題材成為市場人氣聚集點，目前的動態市盈率已近90倍，因此我們給予賣出評級，以回避潛在風險。 豐原生化(000930)：公司業績難有轉機 [中金公司][回避] 投資要點：1、燃料乙醇業務仍處微利。盡管6 月底國家上調成品油價格令燃料乙醇不含稅出廠價格上調854 元/噸，但仍不足以抵消現時2251 元/噸的補貼標準，因此公司燃料乙醇業務仍將保持微利運作。 　　2、歐盟征收檸檬酸反傾銷稅。自6 月3 日起，公司出口到歐盟的檸檬酸將被征收42.2%的反傾銷稅，為期半年。我們預計反傾銷稅征收將會縮減我國檸檬酸對歐出口量，檸檬酸價格因受玉米和硫酸價格上漲推動仍將繼續小幅攀升。預計公司08 年檸檬酸及鹽類銷量僅為13.5 萬噸，同比減少2.3 萬噸，銷售收入11.1 億元，同比持平，但因經營改善，該項業務08 年仍將貢獻毛利0.8 億元，同比有所回升。 　　3、財務費用大幅提升。08 年7 月公司擬發行7.6 億元短期融資券，預計年末總借款將達到47 億元；再加上貸款利率提高，預計今明兩年公司利息支出將分別達到2.91 億元和3.33 億元，同比增長12.8%和14.2%。 　　4、上半年業績預覽。08 年1 季度公司實現凈利潤0.34億元，預計2 季度公司將錄得凈利潤約0.30 億元，上半年總計錄得0.64 億元。 　　5、維持“回避”評級。燃料乙醇業務仍處微利，檸檬酸出口遭遇歐盟反傾銷稅影響，財務費用自08 年下半年起將大幅提升，使得公司業績難有轉機，我們由此維持“回避”評級。 【事件點評】 浙江醫藥(600216)：中報業績大幅增長 股權激勵計劃推出 [安信證券][買入] 事件：公司今日發布公告，董事會通過了《浙江醫藥股份有限公司首期股票期權激勵計劃（草案）》。本次授予激勵對象的股票期權總數共2,250 萬份（其中預留10%），占激勵計劃公告時股本總額4.5億股的5%。首期股票期權的行權價格為人民幣22.94元。 　　點評：1、股權激勵計劃的要點包括：（1）分三期行權（2）預留股票期權吸引人才及激勵重大貢獻人員；（3）對激勵對象的嚴格考核和約束（4）激勵面較廣（5）行權有效期4年（6）公司將向激勵對象定向發行股票作為首期股票期權激勵計劃的股票來源。 　　2、2008-2010 年度分別授予的股票期權為現股本總額的2.5％、1.5％、1％，其對應的行權條件為：上述年度加權平均凈資產收益率不低于12%，同時均以2007年凈利潤為比較基數，凈利潤增長達到或超過700%、850%、1000%；行權期內每年公司的營業收入增長率及歸屬于母公司凈利潤增長率均高于原料藥行業平均水平。 　　3、我們分析行權條件對應的2008-2010年凈利潤至少要達到4.53億元、5.38億元、6.23億元，08年因中期業績大幅預增，預計半年報凈利潤為4.1億元，每股收益為0.91元，08年全年業績足以滿足第一期行權條件。2009-2010年，不考慮增發攤薄，對應每股收益分別1.2元、1.39元，我們認為，一定程度上，表達了管理層對今后公司維生素系列產品價格、業績的安全邊際的判斷和信心。 　　4、對公司主要盈利品種維生素E價格的判斷，我們了解到7、8月份一般是維生素企業停產檢修的時間，公司預期要停產檢修半個月，新和成預期檢修時間至少1個月，故三季度供應會相對緊張，價格維持在目前180-220元/kg、或者小幅增長應無問題。 　　5、整體而言，我們對公司股權激勵事宜持較為樂觀的態度，結合中報業績預增情況，我們調高對公司08、09年的盈利預測至每股收益2.5元、2.63元，考慮到公司業績對維生素價格波動高度敏感度，我們暫維持前期6個月的目標價32元，并維持前期“買入-A”的投資評級。 華新水泥(600801)：盈利高增長，成本壓力突出 [安信證券][買入] 事件：中期盈利保持高增長：華新水泥今日公布了2008年中期報告。今年上半年公司實現營業收入27.25億元，同比增長31%，實現營業利潤1.79億元，歸屬于母公司所有者的凈利潤1.91億元，同比增長74%，折合eps0.5元。 　　點評：1、區域水泥需求旺盛，量價齊升帶動收入快速增長：今年上半年公司實現水泥及熟料銷量1088萬噸，同比增長201.56萬噸，主要是去年8月份和10月份公司在咸寧的4000t/d熟料線和武穴二期4800t/d熟料線相繼投產，今年上半年產生銷量，湖北省內收入同比增長61%。上半年，湖北省全社會投資完成2592.65億元，同比增長30.9%，扣除價格因素實際增長19.5%。其中，武漢城市圈城鎮投資累計完成1568.75億元，同比增長35.8%。區域內水泥需求旺盛以及成本上升推動水泥價格繼續上漲。上半年，公司水泥平均售價235.23元/噸，同比提高5.56%。 　　2、成本壓力突出，毛利率小幅下滑：值得關注的是，煤炭價格持續大幅上漲對企業的成本壓力開始體現。今年上半年，華新水泥的水泥產品毛利率達到21.02%，同比下降1.5個百分點，主要是煤炭漲價的影響。此外，雪災對公司一季度的生產銷售影響超過20天，水泥窯運轉效率下降導致了單位產品固定費用較高。由于水泥漲價存在一定的滯后性，考慮到下半年銷售的旺季因素以及余熱發電的投產，我們預計下半年公司的毛利率會有小幅回升，但全年水泥及熟料的綜合毛利率同比下滑0.11個點左右。 　　3、所得稅同比大幅下降：上半年公司盈利的高增長還有兩個因素。一方面公司上半年實現匯兌收益同比增加1753萬元左右，同時增發完成償還6.16億元的貸款導致上半年財務費用同比下降1600萬元左右。另外，公司購買國產設備抵免所得稅等因素導致上半年所得稅費用同比下降2100多萬元，也對盈利的增長貢獻較大。 　　4、十字戰略加速發展，估值具有吸引力：7月底公司在信陽的生產線點火，6月份和7月份公司在四川渠縣和萬源的兩條生產線相繼開工，再考慮明年初投產的4條熟料生產線，我們預計公司今明兩年水泥及熟料的凈銷量分別達到2510萬噸和3300萬噸，產能仍處于高速成長期。余熱發電則在明年中期左右集中投產。我們預計公司今明兩年的eps分別達到1.06元和1.54元，目前股價具有吸引力，我們維持公司“買入-A”的投資評級，12個月目標價30.72元。 金風科技(002202)：兆瓦級毛利率提升將面臨壓力 [渤海證券][強烈推薦] 事件：金風科技7月16號發布公告稱，公司于7月14日、15日收到中標通知書，在甘肅酒泉風電基地已確定中標單位的320千瓦（17個項目）中，公司共中標70.20萬千瓦，涉及總金額為44.93億元，項目計劃交貨期為2009－2010年，公司將盡快和各項目業主進行合同談判。 　　點評：1、從金額來看，可謂是巨額訂單，相當于公司07年總收入的145％，從而也使我們對公司的長期發展充滿了信心。截至到目前，公司在手的訂單已超過200億元，基本能夠滿足公司今后幾年的發展。 　　2、從價格看，公司此次訂單中1.5兆瓦機組的銷售價格大約為6398元/每千瓦，而07年同類機組的價格大約在6260元/每千瓦，增長了2.2％左右。我們認為公司在新的銷售合同里面已經考慮把今年原材料上漲帶來的壓力開始往下游轉移，但由于原材料上漲幅度過大，公司產品提價幅度可能跟不上原材料上漲的幅度，因此，未來公司兆瓦級毛利率提升將面臨一定的壓力。 　　3、從機組類型看，此次訂單中基本都是兆瓦級機組，而且在該項目占有22％的份額，國產化率也達到90.05%，說明公司目前已經成功實現了從750千瓦發電機組向兆瓦級發電機組的過渡，在市場競爭方面，公司兆瓦級機組已經具備領先的競爭實力。 　　4、我們暫時還維持公司2008－2010年EPS分別為1.08元、1.61元、2.29元的業績預測，以及公司股價50元的目標價位，待公司中報推出以后，我們會給以及時點評，并請積極給予關注。 ▲ 返回 贛粵高速(600269)：看好公司的長期發展 [長江證券][推薦] 事件：近日贛粵高速發布公告，根據江西省人民政府《關于繼續給予江西贛粵高速公路股份有限公司財政支持優惠政策的批復》(贛府字[2002]6號文)的精神，省政府同意繼續通過省財政支出渠道安排資金，對江西贛粵高速公路股份有限公司及其控股子公司給予財政補貼。2008年7月10日，公司收到江西省財政廳劃撥的2008年上半年財政補貼預撥款人民幣壹億肆仟玖佰萬元整。 　　點評：1、收到補貼完全在我們的預料之中，但數額略高。公司從上市以來一直收到政府的財政補貼，且金額呈逐年提高的狀態。因此對于公司繼續收到財政補貼我們一直持樂觀態度。在此前對公司的調研報告中，2008年的財政補貼就已經給與了估計，并反映到到公司的財務報表預測中，所以此次公司公告收到財政補貼完全在我們的預料之中。但是從補貼的金額來看，07年上半年收到1.29億元，下半年收到1.26億元，上下半年收到的金額大體相當，一共收到2.55億元補貼。而08年上半年收到1.49億元，同比增長16%，如果下半年也保持同樣的增長幅度，全年補貼將達到2.95億元左右，超過我們在盈利預測中2%預計增長幅度。如果按照全年2%的幅度估計，則下半年補貼金額大約為1.11億元，與上半年相比略微偏低。因此我們認為全年的補貼總額將略微超過我們此前的估計，但是出于謹慎考慮，我們暫不調整盈利預測。 　　2、公司充裕的現金儲備和現金流，是在市場波動中立于不敗的法寶。由于公司的行業特征，因此現金流非常充裕，盯年經營現金流達到16億左右，以后將更加樂觀。08年上半年開始，公司開始了大規模的融資，擁有了充裕的現金儲備。相關內容已經在此前的調研報告《質優價低，極具投資吸引力》和事件點評中進行了分析，此處就不再展開。目前市場波動很大，李時民緊縮，通脹和油價也將長期處于高位，盯年備受追捧的很多行業都受到沉重打擊，擁有強健的資金鏈是當前投資者必須要考慮的問題。在08年公路行業的投資策略報告《防御中尋求突破，確定中發現驚喜》中，我們已對公路行業在市場波動中的優勢進行了詳細的分析，而贛粵高速不僅具備行業優勢，而且通過融資得到了大量現金，使公司在當前的市場中具備了強大的擴張能力。充裕的現金不僅使公司更容易成為投資者的避風港，也使公司在風雨中立于不敗之地。 　　3、暫不調整盈利預測，維持“推薦”評級。公司是少有的幾家由交通廳作為實際控制人的上市高速公路公司，我們認為公司的發展將會持續得到主管部門的大力支持，我們看好公司的長期發展。公司在收入增長、成本控制、資金成本節約、攤銷費用減少、新項目投資等多方面因素的影響下，未來的業績增長是比較有保障的。雖然此次財政補貼略高于我們的估計，但是基于謹慎考慮，我們暫時維持前期的假定不變:公司收到的補貼按照每年2%遞增，不再享受15%的優惠所得稅率，不考慮新收購項目，2010年認股權證全部行權。我們繼續維持前期的贏利預測，即08、09、10年EPS為1.03、1.13元和1.15元(考慮攤薄)，對應的PE分別為10.1、9.1和9.0倍，維持“推薦”評級。 包鋼稀土(600111)：08 年中期同比預增200%以上 [東方證券][買入] 事件：公司發布08 年中報預增公告。公司公告08 年中期同比預增200%以上，去年同期實現每股收益0.099 元（攤薄后），今年一季度每股收益0.165 元。 　　點評：1、2008 年中期實現200%以上的增長主要由于：1、稀土氧化物價格在報告期內同比有所上漲。2、公司在07 年2 季度發生火災，并記提了資產損失，使07 年2 季度出現小幅虧損，非經常性損失導致去年中期業績低于正常水平。 　　2、如果2008 年中報僅增長200%，那將略低于我們預期。事實是2 季度稀土氧化物產品價格有所回落，因此我們預計2 季度業績可能略低于1 季度。 　　3、另一方面，我們之所以依然堅定看好公司08 年業績的增長，維持08 年EPS0.88 元的預測，其原因在于：1、預期今年3 季度完成對周邊（達茂、和發以及甘肅903 廠）稀土分離企業的收購。2、稀土氧化物產品價格在骨干企業的聯手干預下，止跌回穩。3、易貨貿易新政的出臺，進一步擴大了公司占有稀土氧化物的市場份額（參見我們2008 年7 月10 日的報告）。 　　4、預計08、09 年凈利潤增幅分別為131%和36%，EPS 分別為0.88 元和1.20 元，維持買入評級。 　　5、風險因素：1、收購不能如期完成。干預措施無效。2、稀土氧化物價格持續下跌。 雙鷺藥業(002038)：營業收入同比增長65.06% [東方證券][買入] 事件：2008 年1-6 月份，雙鷺藥業實現營業收入1.59 億元，同比增長65.06%，實現利潤總額1.06 億元，同比增長93.35%，實現凈利潤9623 萬元，同比增長83.15%，實現扣除非經常性后的凈利潤為1 億元，同比增長155.9%，實現每股收益為0.387 元，每股經營現金流為0.394 元。凈資產收益率為15.09%。 　　點評：1、凈利潤大幅增長的主要原因為收入的大幅增長，主營成本的大幅下降，毛利率的大幅提升，控股子公司業績的大幅增長對上半年業績產生負面影響的因素有兩方面：公允價值下跌以及所得稅的提高。 　　2、2008 年1-6 月主營業務收入較2007 年同期增加較大，主要產品貝科能、雷寧、歐寧和新產欣爾金、欣瑞金、欣順爾等銷量大幅增長；立生素、欣吉爾、邁格爾、扶濟復等基因工程產品繼續保持平穩增長，以及技術性收入大幅增加。其中貝科能上半年實現銷售收入8745 萬元，同比增長134.86%。技術轉讓服務實現銷售收入1301 萬元，同比增長421.52%。 　　3、公司的資產負債表指標保持良好：應收帳款和存貨都控制較好，無有息負債，帳上現金進一步充實，資產負債率極低。應收帳款為5503 萬元，比期初增加了1351 萬元。存貨控制良好，僅有837 萬元存貨。公司在報告期收購了北京億事達公司40%的股權，北京瑞康醫藥25%的股權，使得長期股權投資增加了855 萬元。公司無長短期負債。資產負債率僅為5.77%，負債率比期初時又減少了1 個百分點。 　　4、我們預計公司2008 年將實現每股收益1 元，2008 年凈利潤將實現80%以上的增長，每股收益為1.8 元。以昨日（2008 年7 月17 日）收盤價29.44 元，其股價的2008年預測市盈率為29 倍，2009 年的預測市盈率為16 倍。雙鷺藥業未來業績快速增長，產品日益豐富，我們認為公司將在未來兩到三年進入國內大型企業之列。目前2008年動態市盈率29 倍的股價將是我們買入的良機，建議投資者買入并長期持有。 華新水泥(600801)：公司營業收入較上年同期明顯提升 [東方證券][買入] 事件：華新水泥上半年公司實現水泥及熟料銷量1088 萬噸，同比增長201.56萬噸，增幅達22.74％；實現營業收入2,724,526,222 元，同比增長31％；實現凈利潤191,148,035 元，同比上升74%。每股收益為0.50元。 　　點評：1、水泥平均售價235.23 元/噸（不含稅），較上年同期增加12.39 元/噸。產銷量的增長及水泥價格的提高，使公司營業收入較上年同期明顯提升。 　　2、上半年公司水泥銷售毛利率為21.02％，比上年同期下降了1.5 個百分點，主要原因在于上半年煤炭價格持續大幅上漲，導致公司單位產品燃料成本上升明顯，加之一季度生產及銷售受雪災的影響時間長達20 多天，單位產品固定費用未能得到有效攤薄。公司的毛利率下滑幅度在我們的預期之內，隨著煤炭價格上漲幅度的減緩和公司水泥提價的滯后，下半年更是傳統季節旺季，我們認為公司的水泥毛利率下半年將會有明顯的回升。 　　3、毛利率雖然下降，凈利潤同比卻有提升，主要有兩點：一是向大股東的增發募集資金及匯兌收益降低了財務費用（由10031 萬下降為8438 萬元），二是公司主體的所得稅率由33%下降至25%，報告期所得稅同比有大幅下降（由2945 萬下降為834 萬）。 　　4、公司重慶涪陵4600 噸/日熟料水泥生產線項目、四川渠縣4600噸/日熟料水泥生產線項目等分別于今年4 月、6 月開工建設，公司在重慶渝北一條4500D/T 生產線也即將開工，汶川震區附近一條5000D/T 也正選址規劃中，公司的產能規模將繼續維持快速增長的勢頭。。四川已經成為公司的重要發展區域，災后重建為公司的四川戰略提供了良好契機。 　　5、公司以26.95元/股的價格向戰略投資者Holcim公司定向增發募集資金20 億，Holcim 形成對公司的控股，公司的管理能力、技術水平和發展能力不斷提高，其管理水平目前在業內僅次于海螺，明顯高于其他水泥企業。 　　6、我們維持公司2008 年及2009 年業績分別為 1.12 元和1.54 元的預測，目前股價16.90 僅15 倍的2008 年PE 水平使公司價值低估，我們重申其“買入”評級。 華新水泥(600801)：上半年公司同比增長31％ [國都證券][強烈推薦] 事件：08年上半年公司實現主營業務收入27.25億元，同比增長31％，實現歸屬母公司股東凈利潤1.91億元，同比增長74％。上半年EPS0.50元。報告期內，公司繼續保持銷量提升、效益提高的良好發展勢頭。上半年公司實現水泥及熟料銷量1088 萬噸，較去年同期增長201.56 萬噸，增幅達22.74％；水泥平均售價235.23 元/噸，較上年同期增加12.39 元/噸。產銷量的增長及水泥價格的提高，使公司營業收入和經營業績較上年同期明顯提升。 　　點評：1、報告期內，公司水泥銷售毛利率為21.02％，比上年同期下降了1.5 個百分點，主要原因在于上半年煤炭價格持續大幅上漲，導致公司單位產品燃料成本上升明顯，加之一季度生產及銷售受雪災的影響時間長達20 多天，公司生產基地設備運行效率不理想，使得單位產品固定費用未能得到有效攤薄。此外，混凝土的毛利率也同比下滑了2.25個百分點。 　　2、公司在浙江、江西、湖南和湖北的收入分別大幅增長153％、90％、67％和61％。公司在重慶、安徽和福建的收入出現了明顯下降。出口同比大幅下降了59％。報告期內，公司重慶涪陵46 00 噸/日熟料水泥生產線項目、四川渠縣4600 噸/日熟料水泥生產線項目等分別于4 月、6 月開工建設，公司的產能規模將繼續維持快速增長的勢頭。 　　3、2008 年3 月7 日，公司購買恩施鶴峰長宏水泥公司51％股權，其擁有的資產主要為一條在建的包括自主石灰石礦山、頁巖礦山直至成品水泥生產的日產1300 噸熟料水泥生產線，達產后可為公司每年生產22萬噸的熟料。該生產線目前正在進行設備安裝。 　　4、公司所持的交通銀行和中國太保賬面值下降3000余萬，目前只是公司的浮虧。公司本期的實際投資收益為400余萬元。 　　5、投資評級：我們預測華新水泥08年和09年的攤薄后EPS分別為1.22元和1.90元。鑒于公司的新增混凝土和骨料產能將于2008年和2009逐步釋放和公司水泥及熟料產能的迅速增長，我們給予公司08年20倍市盈率。公司6個月目標價為24.4元，有44%的上漲空間，給予華新水泥短期強烈推薦、長期A的評級。 　　6、投資風險：湖北市場競爭日趨激烈，目前有5800萬噸在建產能，海螺、葛洲壩等公司開始宣布在湖北建線；能源和原材料價格上漲風險。 中國太保(601601)：壽險保費收入增速逐步放緩 [國信證券][推薦] 事件：中國太保2008年7月16日發布公告稱，中國太平洋人壽保險股份有限公司、中國太平洋財產保險股份有限公司于 2008年1月1日至2008年6月30日期間的累計原保險保費收入，分別為人民幣389億元、人民幣157億元。 　　點評：1、壽險保費收入增速逐步放緩，下半年銀保占比將有所下降 2008 年 1-6 月太保壽險保費收入同比增速分別為83.26%、86.33%、69.92%、65.8%、61.79%以及約 58.55%，增速雖然依然處于較高水平，但總體呈現下降趨勢。我們知道 2008 年行業保費收入的高速增長主要是來自于銀保對保費收入的貢獻，太保壽險銀保渠道對公司上半年保費收入大幅增長作出了非常大的貢獻，但由于銀保產品相對個險渠道利潤率較低，且公司銀保產品中以利潤率相對較低的萬能險為主，所以過高的銀保保費占比會大幅占用公司償付能力額度，并且降低公司的新業務利潤率。預計公司下半年將壓縮銀保渠道以及萬能險種占比，優化保費結構，相應壽險保費收入增速將會繼續下滑。 　　2、產險保費增速 3 月呈現較明顯下滑，以后各月增速逐漸穩定 2008 年 1-6 月太保產險保費收入同比增速分別為23.94%、23.52%、19.90%、19.46%、20.68%以及約 19.84%。可以看出，3 月公司產險保費增速環比呈現較大下降，以后各月增速保持穩定。產險增速的下降預計主要是占產險保費收入絕大部分的車險（含交強險）保費收入增速下滑所致。 　　3、公司 08 年 EPS 預計為 0.70 元，維持“推薦”評級。公司 2008 年壽險保費收入主要由銀保帶動從而保持高速增長，銀保占比較年初有較大提升，所以預計利潤率將有所下降，我們預計公司 2008 年一年期新業務價值與上年同期相比增加 40.10%，新業務邊際貢獻率為 24.75%。公司估值為 33.71 元，對應新業務乘數為 26.05 倍。 目前公司股價嚴重超跌，我們繼續維持公司“推薦”評級。 華僑城A(000069)：業績大幅增長源于房地產項目銷售良好 [申銀萬國][買入] 事件：中報業績大幅預增，明顯超預期。盡管我們已預期到華僑城 A 的 2008 年中報業績有望大幅增長，但此次公告稱：預計公司凈利潤比 2007 年同期增長約200-250%。這明顯超出我們的預期，或許也明顯超出市場的預期。 　　點評：1、中報業績大幅增長主要是由于東部華僑城天麓房地產項目、波托菲諾房地產項目銷售情況良好。1）東部華僑城天麓房地產項目已全面進入經營期，而且上半年銷售情況十分良好，業績比去年同期大幅增長。其中，2008年12月8日已推出天麓一區20套山海大宅，目前整體銷售情況良好，共銷售了16套，銷售率達80%，平均售價約13.1萬元/平方米。2008年5月28日推出了天麓七區，目前已售 38 套，銷售率達 68%，平均售價約 7.2 萬元/平方米。2）合作開發項目----波托菲諾項目上半年銷售情況良好，業績比去年同期大幅增長。其中，2007 年 5 月推出了波托菲諾純水岸四期，目前銷售情況尚可，共銷售了107套，銷售率55%，平均售價約5.7萬元/平方米。2008年5月28日推出了純水岸聯排項目，即波托菲諾純水岸五期，在未公開發售的情況下，剛一推出，全部被預訂，目前已售罄，平均售價約8.5萬元。 　　2、總體上目前華僑城 A 的各個房地產項目銷售情況尚可，或沒有先前市場預期那么悲觀，目前高端住宅市場需求依然相當強勁，總體上我們仍較為看好華僑城房地產項目。 　　3、維持盈利預測和“買入”評級。我們預計 2008-2009 年 EPS 分別為 0.64/0.96元，其中房地產仍貢獻 80%左右的凈利。目前華僑城 A 的股價為 9.4 元，剔除旅游業的合理估值約5.1元，約剩4.3元，這即是目前市場對華僑城房地產業務的估值水平。而整體上市后，華僑城所擁有的房地產項目權益儲備累計至少在538.2萬平方米以上，其中，住宅項目權益儲備累計則達到414.4萬平方米。我們認為，目前估值明顯低估，我們維持“買入”的投資評級。 康緣藥業(600557)：康緣藥業業績符合預期，持續成長可期[中投證券][強烈推薦] 事件：康緣藥業 7 月 18 日公布半年報，公司歸屬于母公司的凈利潤同比增長51.3%，實現 EPS 0.20 元，符合市場預期。 　　點評：1、康緣在收入增長 28.4%的情況下，歸屬于母公司的凈利潤同比增長51.3%，而扣除非經常性損益后的凈利潤同比增長達到 76.47%，主要是因為向四川地震災區捐贈藥品物資 1200 萬造成了營業外支出影響了實際利潤增長。 　　2、由于增加了對六味地黃軟膠囊等 OTC 產品的廣告投入，公司銷售費用增長速度較快，預計全年銷售費用占比將維持在較高水平。 　　3、康緣的工業產品同比增長 33.53%，其中主打產品桂枝茯苓膠囊同比增長 11%，腰痹通膠囊增長 68%，散結鎮痛膠囊增長 42%、熱毒寧注射液增長 87%，對公司的增長構成了強勁支撐。 　　4、展望未來，作為我們定義的中藥中的仿創型企業，康緣成功走出了中藥企業的“單品種怪圈”目前處于歷史上最好的階段，未來幾年有望維持高速增長。 　　5、我們維持康緣藥業 08-10 年的盈利預測分別為 0.58、0.80 和 1.02 元，目前其估值水平已經向一線醫藥股靠攏，接近 40 倍 PE，建議將康緣藥業作為戰略性品種長期配置，維持強烈推薦的投資評級。 深圳機場(000089)：非航業務帶動業績快速增長 [渤海證券][推薦] 事件：7月17日，公司發布公告，預計公司2008年1-6月凈利潤與去年相比下降73%左右。 　　點評：1、訴訟事項簡述。興業銀行廣州分行貸款損失系深圳機場原總經理崔紹先與銀行職員串謀，偽造公司公章印鑒，向銀行申請貸款所引發。2006年9月26日廣東省高級人民法院委托公安部物證鑒定中心進行鑒定，鑒定結論證明原告提供的所有與該貸款有關的合同、借款借據、開戶申請資料、貸款申請資料、工程合同、函上所蓋被告公章、財務專用章、印鑒全系偽造，原告提供的“貸款2申請資料”中的《董事會決議》及董事簽名全系偽造。 　　2、訴訟賠償導致公司中期利潤下滑73%。2008年5月30日，廣東省高院一審判決公司賠償興業銀行廣州分行貸款損失1.925億元本息，公司已提起上訴，但本著審慎原則全額計提預計負債金額2.36億（本金1.925億，利息0.44億）。該項預計負債將在公司上半年財務報表中體現，導致08年上半年凈利潤比去年同期下降73%左右，公司上半年凈利潤約為6555萬元，每股收益約為0.040元（報告期內基本每股收益計算如下：6555萬元/（143968.32萬股+25056萬股/6*5）=0.040元/股）。 　　3、非航業務帶動業績快速增長。受產能限制、航空需求放緩等因素影響，公司航空業務量增長放緩，業績增長主要來自非航業務。4月份以來公司陸續簽定戶內外廣告合同，08-10年公司廣告收入達7.3億元，貢獻每股收益分別為0.05元、0.07元和0.10元。另外隨著公司商鋪租金的提高及商業面積的增加，預計商鋪租賃收入每年將保持10%以上的增長。預計公司08-10年的每股收益分別為0.24元、0.42元及0.48元。 　　4、估值合理。預計公司08-10年的每股收益分別為0.18元、0.41元和0.48元，對應動態市盈率水平分別為35倍、15倍和13倍，其動態市盈率已接近行業歷史最低水平，具備長期投資價值，給予推薦的投資評級。 華新水泥(600801)：中報業績超預期 [光大證券][增持] 事件：公司今日公布2008 年中報，上半年實現主營業務收入27.25 億元，同比增長31%；利潤總額2.22 億元，同比增長41.94%；凈利潤1.91 億元，增幅為74%。每股收益0.50 元，略高于我們的預期。 　　點評：1、產、銷、價的提升是公司業績快速增長的主要原因：受益于行業良好的供需情況，公司的產量、銷量和產品價格均出現了較大提升。上半年公司實現水泥及熟料銷量1088 萬噸，同比增加22.74%，水泥的平均售價亦較去年同期上漲5.56%。產銷量的增加和價格的提升是公司業績增長的主要原因。 　　2、產能快速擴張、分享中部崛起、一體化經營是公司的三大投資亮點：公司具有三大投資亮點：（1）產能擴張速度較快。自定向增發實施之后，公司的產能擴張速度明顯加快。08 年計劃建設熟料生產線7 條，粉磨站3 個，攪拌站8個，骨料生產基地4 個。08 年將新增熟料產能270 萬噸，粉磨能力580 萬噸。此外，公司已開始進軍重慶、四川，目前已在建、擬建重慶、涪陵、渝北三條4600T/D 的生產線。（2）分享中部崛起帶來的發展機遇。公司地處湖北，銷售市場涉及湖北、湖南、河南、云南、上海等地，是中部地區的龍頭企業，未來將受益于“中部崛起”的政策。尤其是主要市場湖北和湖南，在城市群建設的作用下，將對水泥需求產生較大拉動。公司2007 年湖北市場的份額為23.3%，08 年將有望提高至29.5%，湖南地區市場份額將有望由07 年的2.2%提高至4.7%。（3）一體化經營概念不斷提升。一體化經營將是未來中國水泥行業的發展方向，而公司在一體化發展上處于行業領先地位。目前公司已著手進行一體化發展，向骨料和混凝土領域滲透。一體化發展不僅是擴展水泥市場的一種手段，而且可以減少未來產能釋放帶來的潛在銷售風險。 　　3、預計未來三年凈利潤復合增長率為37.62%，給予“增持”評級：根據上半年的銷售情況，我們調高了公司的水泥全年平均售價。預計未來三年銷售收入復合增長率為21.49%，凈利潤復合增長率為37.62%，08、09、10 年的EPS 分別為1.03、1.48、1.95 元，給予20 倍PE，6 個月目標價為20.60 元，維持“增持”的投資評級。 　　4、風險分析：公司成本結構中，煤、電占比分別為32%和27%，且煤炭主要依靠從外省購買，因此原材料價格上漲是影響公司盈利的主要風險。 東方電氣(600875)：地震造成的財產損失不超過16 億元人民幣[國金證券][買入] 事件：公司近日公告，512 汶川地震對公司造成的直接財產損失不超過16 億元人民幣，相當于2007 年凈利潤的73.52%。此次損失將全部計入2008 年。 　　點評：1、在5 月28 日的報告《鳳凰浴火、價值不改》中，我們根據當時可以獲得的各種數據測算了可能的地震損失，測算得固定資產損失5.43 億、存貨損失1.34 億，存貨損失14.38 億元，合計21.15 億元。 　　2、公司公告的16 億元的直接財產損失低于我們之前測算的損失規模5 億元，說明存貨的實際損失情況好于預期，具體的損失對比需待公司詳細的損失數據公布后進行比對。 　　3、地震損失問題初步塵埃落定之后，我們認為目前關注的重點應該轉向恢復重建與成本問題。 　　4、按照計劃，公司將在2008 年恢復大部分產能，明年基本恢復震前產能，我們認為，從生產容量的角度看完成這一目標問題不大，問題的關鍵是產能恢復的同時，毛利率會在多大程度上隨外包而下降。 　　5、鋼鐵等原材料成本的上升在明年仍將對公司有一定壓力，除之前關注的進口替代、技術革新和退稅等因素外，地震后公司的特殊地位能在多大程度上轉移成本。 華新水泥(600801)：中期增長74.4%：內涵式增長的代表 [國金證券][買入] 事件：華新水泥今日發布中報：實現營業收入2,724,526,222 元，比上年同期增長31％；實現凈利潤191,148,035 元，比上年同期上升74.4%，按照期末股本計算的話，對應的EPS 為0.474 元。 　　點評：1、對于這份中報，我們歸納總結了三點：凈利潤增長超預期，內涵式增長超預期，而外部區域優勢則表現平平。 　　2、對于74.4％的中期凈利潤增速，略微超出我們全年62％左右的利潤增速預期，從目前三大水泥股（海螺、華新、冀東）的中期業績增速來看，華新水泥業績增速再次排在第一位。 　　3、分解利潤增長的驅動因素，主要來自于以下方面：上半年公司實現水泥及熟料銷量1088 萬噸，較去年同期增長201.56 萬噸，增幅達22.74％；水泥平均售價235.23 元/噸（不含稅），較上年同期增加12.39 元/噸。產銷量的增長及水泥價格的提高，使公司營業收入保持了31％左右的增速，成為業績增長的重要原因。內涵式管理方面的進步成為業績快速增長的主要原因，這點符合我們之前對于華新的定位：中國水泥行業未來內涵式增長的代表，主要是站在HOLCHIM 這個國際水泥巨頭的肩膀上，將使華新水泥管理層次有較大幅度的改善空間，從中報的費用表現來看，有點超乎我們的預期。上半年公司的有效稅率僅為3.75％，低于去年同期的18.80%的有效稅率，所得稅整體稅率的下降（西藏公司15％所得稅率；昭通公司免交所得稅）是關鍵原因，另外，我們判斷國產設備所得稅抵免也是重要原因。 　　4、但從區域表現來看，華新水泥所在區域并未表現出搶眼的優勢，雖然在我們的區域策略中，我們并未將華新所在區域作為最為推薦一個區域，但該等區域整體毛利率呈現下降趨勢，這點低于我們的預期，表明水泥價格在該等區域未能完全覆蓋煤炭等成本價格的上漲（當然，一季度20 多天由于雪災影響生產銷售也是導致毛利率同比下降的原因，二季度單季毛利率環比一季度提高了2 個百分點）。 　　5、對于未來，我們堅持以下幾個觀點：站在水泥巨人肩膀上，未來將繼續發揮內涵式增長的威力，而且空間較大；中國上下游一體化最早，也將成為最成功的水泥公司，這點效率將在2009 年會快速體現出來；布局不在大，而在精妙：穩住湖北、南下湖南、北上河南，更重要的在于西拓川渝，成為該區域唯一成片布局的龍頭企業，而且據此也將成為未來災后重建最為受益的龍頭水泥股；對于區域優勢，我們結合了供求關系、競爭格局、成本等諸多方面影響因素來看，該區域的吸引力不如西北、華北，但我們認為還沒有到悲觀的程度，而且隨著災后重建的正式啟動，以及華新在川渝生產線的完工投產，未來該區域的吸引力將進一步增強。 　　6、盈利預測與估值。我們維持之前的盈利預測：2008～2010 年EPS 分別為1.165、1.902 、2.670 元每股，目前股價16.92 元/股，僅相當于2008年14.52 倍PE、2009 年8.90 倍PE，給予買入評級。 華新水泥(600801)：凈利潤增74%，毛利率降1.2個百分點[國泰君安][謹慎增持] 事件：2008 年中期實現收入27 億元、同增31%，凈利潤1.9 億元、同增74%，EPS0.47 元。水泥及熟料銷量1088 萬噸、同增23%，水泥平均售價235元/噸、同增5.6%。三項費用率由15.7%下降至13.6%、財務費用同比下降16%。所得稅同比下降72%、所得稅率由19%下降至4%。 　　點評：1、上半年財務費用減少1600 萬+所得稅減少2100 萬=3700 萬，約占本期凈利潤總額19%。營業外收入占比由1.7%提升至1.9%，少數股東損益占比由11%下降至10%。受煤炭成本上升影響毛利率由22.7%下降至21.5%，受上述費用稅收等有利因素推動，凈利潤率由5.3%提升至7.0%。 　　2、第2 季度實現收入與凈利潤17 億、1.6 億，同比增長35%、89%，占上半年62%、85%。第2 季度毛利率由上年同期24.0%下降至22.3%，但高于08 年第1 季度20.3%。第2 季度凈利潤率由上年同期6.9%提升9.7%，亦高于第1 季度2.7%。三項費用率亦低于1 季度和上年同期。 　　3、我們在《客觀非悲觀：對周期保持應有謹慎》中指出“煤炭成本上升將導致諸多水泥企業毛利率下降”；并在《前5 個月水泥毛利率：整體向好、區域分化》中指出“華新所處區域湖北、江蘇、上海、湖南、云南省區前5 個月毛利率同比下降，公司毛利率將下降”。印證了我們判斷。 　　4、08 下半年信陽4500t/d3 季度投產、襄樊二期4000t/d4 季度投產、麻城110 萬噸粉磨站和岳陽80 萬噸粉磨站3 季度投產。重慶4600t/d、四川渠縣4600t/d 生產線于4 月、5 月開工建設。08 下半年水泥銷售量將達到約1450 萬噸，2008-2009 年EPS 為1.15 元、1.70 元，同增60%、48%。 　　5、公司上游骨料、下游混凝土一體化延伸雖存諸多不確定性和時間檢驗，但其精神和勇氣值得贊賞。未來產能投放導致的競爭壓力風險在行業內比較時是最為不利因素。公司價值體現有賴行業在煤炭價格和供需關系中尋找平衡點，此兩點是風險和機會所在。謹慎增持，目標價22 元。 ▲ 返回 云鋁股份(000807)：假以時日，將確定增長 [聯合證券][增持] 事件：公司于2008 年7 月9 日和16 日分別發布公告，涉及對鋁業公司生產成本產生重大影響的要素——鋁土礦和電：1、公司的控股子公司文山鋁業80萬噸氧化鋁項目已經國家發改委核準，將全面開工建設；2、公司及子公司用電價自7 月1 日起，由0.37 元/度提高到0.41 元/度。 　　點評：1、我們推測文山氧化鋁項目的建設期為1.5 年（ 2010 年達產），公司的一體化產業鏈自此構建完成，屆時將大幅降低公司的煉鋁成本。根據我們對文山氧化鋁的成本估算，與目前約3500 元/噸的現貨氧化鋁市場價相比，每噸氧化鋁低逾1000 元，對應每噸電解鋁的成本節省2000 元以上。 　　2、電價提高將明顯提升公司的生產成本，將對公司業績構成負面影響。雖然云南省的上調幅度更高于全國平均水平，但此次電價調整并非單獨針對云鋁，因此將抬高整個鋁行業的平均成本。我們相信，隨著未來云南省在建水電項目的投產，其電價上調壓力的緩解有望強于全國平均水平。 　　3、我們注意到的積極變化還有：1、因電力緊張導致的鋁產量下降，將加大氧化鋁的過剩，對現貨氧化鋁價構成壓力，有望降低公司采購成本；2、公司的4 萬噸合金圓鋁桿項目的投產期和盈利能力均有望超預期。 　　4、按P/B=2.5 倍對公司的冶煉加工資產估值為6.85 元/股，公司擁有文山鋁土礦權益價值為5.87 元/股，我們認為公司的內在合理價值為12.72 元/股。維持“增持”評級。 中金嶺南(000060)：退一步海闊天空 [聯合證券][增持] 事件：公司今日公告，其與印尼安塔公司合資的Tango 公司已宣布不再延期對澳大利亞先驅資源2.80 澳元/股的無條件收購要約，轉而接受競價對手印尼Bumi 公司2.85 澳元/股的無條件收購要約。自此，歷時半年的收購戰以公司所在一方的主動放棄而告終。 　　點評：1、放棄收購雖然有悖公司的長期資源戰略，但相信印尼達里項目并非中金嶺南的唯一選擇，這體現了管理層理性和靈活的一面。我們仍然對公司與印尼安塔公司在其它鉛鋅項目領域的合作前景抱以樂觀期待。 　　2、從短期看放棄意味著可以兌現投資收益。Tango 持有先驅公司38,257,618股，根據歷次收購進展公告，我們推測其買進成本約2.25 澳元/股，現接受Bumi 2.85 澳元/股的收購要約，可獲利約0.60 澳元/股。以公司在Tango 的60%權益計，如不計其它費用，公司的投資收益約為人民幣9000 萬元。 　　3、另外，公司此次收購案也將衍生匯兌收益。從收購戰開始到放棄，公司使用外匯所走的兌換路徑應是美元-澳元-美元。自年初至今，澳元兌美元升值11.5%，我們推測，此將為公司帶來匯兌收益。 　　4、鋅價下跌對公司業績影響負面，但基于行業成本考慮，我們認為下跌空間已經有限。價格低于成本不可能長期維持，相信行業整合機會正在醞釀。2008 年公司礦山產能增長約20%、稀貴金屬提煉能力明顯提升，以及副產品硫酸價格大幅上漲等因素對業績有促進作用。維持“增持”評級。 ▲ 返回 深圳機場(000089)：非經常性因素導致業績下滑在預期之內 [申銀萬國][增持] 事件：深圳機場發布公告：由于對借款合同糾紛案的訴訟賠償計提預計負債，08 年中期業績同比下降 73%左右。 　　評論：1、中期業績下降在預期之內。公司中期對訴訟賠償計提預計負債累計 2.36 億元（包括 1.92 億本金和 4.38 億利息），占 07 年中期業績的 97.3%。公司已經對訴訟賠案件一審結果以及預提負債的處理方式進行了公告與溝通。詳見 6 月 11日深圳機場調研報告《偶然因素無礙長期發展，股價下跌提供買入良機》 　　2、扣除訴訟賠償的一次性事件影響，公司 08 年上半年凈利潤同比上升 24.35%。主要是由飛行區資產的注入和業務量增長帶來（考慮定向增發股本攤薄，08年中期每股收益同比增長 5.9%）。1-6 月深圳機場航班起降架次和旅客吞吐量分別累計同比增長 3.9%和 6.3%。 　　3、業務量增速下滑是全行業面臨的風險，非航收入支持公司業績增長。公司已經通過招標將 2008-2011 年的戶內戶外廣告收入鎖定在 8.5 億元以上的高位，支撐公司未來業績穩定增長。詳見 6 月 30 日我們發出的戶內廣告招標協議簽訂點評《2011年前廣告收入高位鎖定，業績增長更具穩定性》。 　　4、維持增持評級。估值處于較低水平，具有安全邊際。預計公司 08 年-10 年的每股收益 0.24（扣除訴訟賠償影響為 0.38 元），0.42，0.48 元，目前股價（6.29元）對應的動態市盈率水平為 26（扣除訴訟賠償影響為 16.6 倍），15 和 13倍。我們認為訴訟賠償完全不影響公司未來發展，且未來有可能通過二次判決轉回一部分利潤，短期股價大幅下調為長期投資者提供了買入機會。 ▲ 返回 山西三維(000755)：成本上漲，毛利率下降明顯 [天相投顧][增持] 事件：2008年1-6月，公司實現營業收入13.46億元，同比減少4.25％；實現營業利潤9132萬元，同比減少62.19％；實現歸屬母公司所有者凈利潤1.14億元，同比減少36.45％；攤薄每股收益 0.24元。 　　點評：1、產品銷量增減不一：上半年公司PVA銷量為3.08萬噸，同比減少11.62%；BDO銷量為1.28萬噸，同比增長10.91%；四氫呋喃銷量為0.15萬噸，同比增長2.95%；PTMEG銷量為0.77萬噸，同比減少26.38%；γ-丁內酯銷量為0.48萬噸，同比增長0.46%；干粉膠銷量為0.62萬噸，同比增長19.87%；白乳膠銷量為0.81萬噸，同比減少20.70%。PVA產品上半年毛利貢獻占總毛利的28%左右，因此其銷量下降對公司的盈利下降產生了一定影響。由于上半年受冰雪災害的影響，公司主要產品銷售同比有所下降，預計下半年銷售情況要好于上半年，今年10月份如果7.5萬噸/年BDO投料試生產順利則將貢獻一定的收益。 　　2、原材料價格上漲，主要產品毛利率下降明顯。公司主要原材料為電石和甲醇，兩種產品價格08年均出現大幅上漲。甲醇08年以來均價為3,568元/噸，較去年同期上漲32.8%，電石08年以來均價為3,550元/噸，較去年同期上漲28.7%。原材料價格的上漲導致上半年綜合毛利為17.79%，同比下降4.25個百分點。電石價格的上漲主要是受煤炭、電力等成本上漲的推動，預計后期將保持高位運行；甲醇方面，年內將有大量產能投產，供給量會大幅提升，長期來看與燃料油摻燒可能會成為甲醇的主要用途，從而使甲醇成為一種能源品，因此目前甲醇價格走勢尚不明朗。 　　3、獲得國產設備抵免所得稅金，同時財務費用大幅下降：公司獲得國產設備投資抵免所得稅4,595萬元，增厚公司上半年業績0.10元。由于項目貸款利息資本化，公司上半年財務費用大幅減少43.61%。 　　4、募集資金項目保證公司未來業績。7.5萬噸/年順酐法BDO預計將于08年10份左右投料試生產，屆時公司BDO產能將達到15萬噸，公司有PTMEG、四氫呋喃、γ-丁內酯與BDO產能配套，預計將產生良好的經濟效益。20萬噸/年粗笨精制項目以及2萬噸/年PVA項目也已開始試生產，是公司未來業績的重要保證。 　　5、風險提示。作為公司產品下游的聚氨酯和氨綸等行業目前 景氣度不高，對公司業績可能會產生影響。 　　6、盈利預測及評級。我們預計公司08-10年每股收益分別為0.61元、0.76元和0.83元，對應的動態市盈率分別為16倍、13倍和12倍，考慮到公司目前股價和未來增長預期，我們維持公司“增持”投資評級。 山西三維(000755)：公司又將迎來一個快速發展的時期 [興業證券][推薦] 事件：山西三維發布2008 年中期業績公告，公司08 年1-6 月份實現收入13.45 億元，同比減少4.2%，實現凈利潤1.13 億，同比減少36.9%，實現每股收益0.24 元，07 年同期每股收益為0.42 元。公司1 季度實現凈利潤5927 萬元，其中包含國產設備抵扣增值稅4595 萬元，折合EPS 0.126 元，二季度實現凈利潤5470，折合EPS 為0.117 元。 　　點評:1、08 年1-6 月份，在公司主要產品中，BDO 產量為32341 噸（商品量13504 噸），同比減少1492噸，而PVA 的產量為33341 噸，同比減少1291 噸，生產經營基本上比較穩定。 　　2、公司中期業績大幅減少的主要原因有三點：一是公司主要產品BDO 的銷售價格出現大幅下降，導致公司BDO 系列產品收入和利潤均有所下降。二是公司主要原材料甲醇、電石等產品價格上漲幅度較大，給公司造成不小的經營壓力。三是一季度受到雪災影響，原材料供應不足導致公司開工率下降。 　　3、08 年1-6 月份，國內BDO 產品由于受到沙特GACIC 散貨沖擊，加上下游主要需求行業之一的氨綸受出口退稅和人民幣升值的影響，價格大幅下跌，因此帶動BDO 價格也有所下降，從07 年約20100 元/噸的高點下跌到最低的15500 元/噸，目前又回升到18000 元/噸左右。 　　4、在未來3 年內，國內BDO 產能將有所增加，但其下游需求中PBT、GBL 等依然保持較快的增長，因此國內BDO 供需將逐漸趨于平衡，大幅依賴進口的局面將結束，但也不會出現嚴重的供過于求。此外和國際上石油路線相比，國內的煤和天然氣路線的BDO 產品還是具有較強的成本優勢，我們判斷國內BDO 的長期價格將維持在18000 元/噸-21000 元/噸之間，毛利率有望維持在25%以上的水平。 　　5、公司08 年還有7.5 萬噸的順酐法BDO 項目準備投產，屆時公司BDO 總產能將達到15 萬噸，從而躋身全球領先行列，其配套的下游項目可以部分的降低BDO 價格波動給公司帶來的沖擊。加上20 萬噸粗苯精制項目和2 萬噸PVA 項目產能的陸續釋放，公司又將迎來一個快速發展的時期。預計公司08、09、10 年EPS 分別為0.62、0.87、0.93 元，給予“推薦”評級。 華新水泥(600801)：2008 年中期實現營業收入同比增31.00％[興業證券][推薦] 事件：公司2008 年中期實現營業收入27.25 億元，同比增長31.00％；實現利潤總額2.22 億元，同比增長41.94%；實現凈利潤1.91 億元，同比增長74.42%；實現完全股本攤薄EPS0.47 元（加權平均股本攤薄EPS 為0.50 元）。 　　點評：1、三因素推動公司業績快速增長。（1）公司上半年水泥及熟料銷量1088 萬噸，同比增長22.74%，主要貢獻產量是07 年中期投產的咸寧4000T/D 生產線及07 年底投產的武穴6000T/D 生產線；（2）公司08 年2 月份完成對豪西盟的增發，20 億募集資金進賬后，08 年中期的財務費用同比下降了15.9%；（3）兩稅合并及所得稅減免等因素，使得公司08 年中期的綜合稅率僅為3.6%（去年同期為18.8%）。 　　2、上半年湖北市場表現相對疲軟，水泥毛利受到一定擠壓。今年由于煤炭價格的持續上漲，全國大部分地區水泥價格同比都實現較大幅度的上漲，從今年上半年情況來看，大部地區的水泥價格上漲還是能覆蓋成本上漲，但湖北水泥價格表現與歷史情況相當（較其它地區顯得相對疲軟），公司上半年水泥及熟料綜合價格為233.11 元/噸，同比上漲了10.7 元/噸，而今年中期時煤價同比已出現30-35%的上漲，導致綜合成本上漲約11.79 元/噸，綜合來看，公司上半年噸水泥毛利被擠壓約1 元/噸，毛利率同比下降了1.5 個百分點（08 年中期水泥及熟料的綜合毛利率為21.02%）。 　　3、公司產能依然保持較快的擴張態勢。河南信陽4500T/D 生產線將于7 月底點火，有望于下半年貢獻產量，預計08 年公司水泥及熟料銷量為2550 萬噸，同比增長22%左右；襄樊二期4000T/D 有望于08 年底投產，湖北恩施2000T/D、宜昌4000T/D、湖南株洲4500T/D 都有望于09 年一季度投產，預計09 年公司水泥及熟料銷量為3200 萬噸，同比增長仍為22%左右。 　　4、下半年凈利潤增速將較上半年放緩。（1）公司上半年利潤總額同比增長41.94%，但由于公司上半年存在退稅因素，使得凈利潤增速達到74.42%，下半年退稅因素的影響將減小；（2）6 月中下旬以來煤炭價格出現暴漲（據悉目前秦皇島煤價已漲到1000 元/噸），煤價漲幅已經遠遠超出我們預期，盡管我們認為在新建產能合理且在落后產能淘汰力度加大的背景下，水泥行業供求向好的趨勢未改，但由于生產成本的快速拉升，水泥提價可能存在一定的滯后效應，從而使得利潤有所擠壓在所難免。 　　5、下調盈利預測，維持 “推薦”評級。我們將公司08-09 年完全股本攤薄的EPS 從1.20 元、1.70元下調至1.00 元、1.40 元，盡管我們下調了盈利預測，但下調后其估值仍然較低，未來一年的目標價位25 元，維持公司“推薦”評級。 金風科技(002202)：新增44.9億訂單，產量增長發揮規模效益 [招商證券][推薦] 事件：7 月16 日金風科技發布了關于中標甘肅酒泉風電特許權項目的公告。金風科技在甘肅酒泉風電基地380 萬千瓦風電特許權項目中共中標風電裝機容量70.20 萬千瓦，總金額為44.93 億元。 　　點評：1、產品結構變化導致毛利率下降：本次中標機型全部為1.5 兆瓦機型，反映出目前市場需求以兆瓦級風機為主。金風科技的兆瓦級風機毛利率為16％，相對750 千瓦機型毛利率低很多。隨著產品結構快速向兆瓦級風機傾斜，公司的綜合毛利率會下降至20％左右。從本次中標價格看風電機組價格保持在6300 元/千瓦（1 月底中標巴彥淖爾烏蘭伊力更風電場風電機組價格為6267 元/千瓦），反映出公司對下游的議價能力有限。面對原材料成本上漲的壓力，公司成本轉嫁的能力不足，因此必須加強成本管理，克服原材料上漲的不利影響。 　　2、發揮規模效益優勢：公司目前有新疆、北京、包頭三大兆瓦級風電機組制造基地，以及新疆、承德、寧夏三大750 千瓦風電機組總裝廠。1.5MW 直驅式風機產能約為1000 臺左右。2007 風機銷量為83 萬千瓦，其中750KW 風機892 臺，1.5MW 風機57 臺。我們預計2008 年公司銷售750KW 風機600 臺，1.5MW 風機670 臺。公司的規模效益有望緩解毛利率的下滑趨勢。 　　3、：金風科技在加強兆瓦級風電機組的研制和生產的同時，積極向風電技術咨詢服務和風電場投資領域發展。預計公司未來將進一步加大在該領域的投入。 　　4、投資評級：預計2008、2009、2010 年每股收益為0.90、1.26 和1.44 元。按09 年35 倍市盈率計算，目標價為44 元，維持“審慎推薦-B”的投資評級。 華新水泥(600801)：上半年業績超出預期 [中金公司][謹慎推薦] 事件：華新水泥公告08 年上半年業績，每股收益0.47 元，同比增加43.5%，超出市場預期6.8%。公司上半年實現營業收入27.25 億元，凈利潤1.91 億元，同比分別增長31%和74%。但是，扣除非經常性損益1138 萬元，凈利潤1.8 億元，每股收益0.44 元，同比增長33%，符合預期。 　　點評：1、上半年業績超出預期，但扣除非經常性損益后，業績符合預期。上半年產銷量1088 萬噸，同比增加22.7%，是盈利增加的主要原因。產量的增加來自于07 年下半年投產的咸寧一期和武穴二期，上半年貢獻產量201 萬噸。所得稅返還額1300 萬，主要是國產設備退稅收入大幅增加。公司去年以來新投建和規劃的項目國產設備投入比例越來越高，所獲國產設備退稅也越來越高。公司還有1 億元的退稅額度可在今年下半年和明年使用。財務費用同比降低16%。公司上半年償還銀行貸款7 億，使得上半年財務費用僅為8400 萬元。資產負債率從去年同期的72%大幅下降至52%，凈負債率從去年的98%大幅下降至28.5%，兩者均處于行業較低水平。 　　2、上半年毛利率下降1.2 個百分點，下半年毛利率壓力仍然較大。毛利率下降1.2 個百分點。成本方面，雪災影響公司生產和銷售20 多天，生產設備運行效率不佳，使單位產品固定費用未能得到有效攤薄，上半年煤炭價格飆升，同比漲幅30%以上，兩方面共同作用使單位成本上升8.4%。價格方面，上半年公司產品綜合平均價格235 元，同比上漲5.6%。公司水泥價格在2 月份遭遇雪災后跌幅達6%，3 月和4 月恢復性上漲8%。但是，進入5-6 月，由于今年湖北地區雨水較往年多，水泥需求不旺，5 月和6 月價格環比回調0.8%。因此，上半年價格漲幅沒有覆蓋成本漲幅，致使毛利率下降。下半年至09 年煤炭價格將繼續上漲，7 月1 日后電價上調，公司今年只有少部分產能配備余熱發電項目，電價上升對公司影響仍然較大，預計全年能源價格上漲使公司產品單位成本上升19 元左右，粗略估算，如果要維持全年毛利率與去年持平，下半年公司產品價格需同比上漲12%。三季度銷售較淡，如果四季度旺季里公司不能夠通過提價轉嫁成本上升，毛利率仍面臨較大下行壓力。 　　3、所在市場挑戰與機遇并存。公司面臨的主要風險是銷售區域內水泥產能出現過剩。除湖北之外，公司其他的主要市場如湖南等省市目前都聚集了大量的水泥投資，一旦由于規劃和限制不當出現過剩，水泥價格下跌，公司盈利將受到不利影響。另外，公司產品需求的30%來自房地產建設，如果出現嚴重的宏觀調控，公司銷售大幅下滑的可能性較大。產能穩步擴張，2008 年和2009 年水泥產能將分別達到2800 萬噸和4300 萬噸。08-09 年將有6 條4500t/d 級的熟料生產線建成投產，可增加水泥產能1200 萬噸，從而提升在湖北、河南和湖南的市場控制力。另外，公司在四川和重慶籌建3 條生產線，其中重慶涪陵和四川渠縣兩條線最快可于08 年底投產，水泥產量400 萬噸。災后重建給公司帶來發展機遇，但我們認為短期內難以看到效果。未來8 年時間里，四川地震災后重建平均每年需要1000 萬噸水泥，而短期內省內供給嚴重短缺，水泥價格居高不下。公司是距離四川災區最近的大水泥企業，短期內可依靠水路將水泥銷往四川，但數量的多少會綜合權衡運費和當地水泥價格的情況，而且公司仍然會把重心放在湖北等中部地區，預計銷往四川的水泥量有限。長期來看，川內生產線投產，水泥價格維持目前高位，公司盈利能力將有所提高。 　　4、投資建議“審慎推薦”。維持08-09 年每股收益1.06 元和1.44 元的盈利預測。近期資本市場對宏觀經濟的擔憂使得水泥股整體估值下移，08 年A 股均值16.7x P/E，09 年12.6x P/E。從歷史上看，10xP/E 和1xP/B 是華新水泥的最低估值，公司08 年動態市盈率16x，市凈率1.7x，如果所在區域房地產投資大幅下滑，目前的估值水平還不能提供足夠的安全邊際。維持“審慎推薦”評級。 宏源證券(000562)：業績下滑風險依然高企 [國泰君安][中性] 事件：宏源證券發布業績預減公告，2008 年中期業績將減少約66%，照此測算，中期業績約為3.5 億元。宏源證券1 季度實現凈利潤3.04 億元，這樣，第2 季度單季度凈利潤僅0.5 億元，同比下降93%，環比減少84%。市場波動所導致的經紀和投資業務快速縮水是業績下滑的主要原因。 　　點評：1、經紀業務方面，市場總交易額下降24%，而公司的市場份額也由1.12%下降到0.97%，受此雙重拖累，上半年公司完成股票基金權證交易額4070 億元，同比降低35%，手續費凈收入約7.53 億元，同比降低37%。 　　2、承銷方面，上半年承銷業務規模7.66 億元，完成國統股份和北化股份的IPO 以及偉星股份的公開增發，市場份額約0.4%，居第25 位，實現承銷收入約0.36 億元，同比增長23 倍。 　　3、投資業務方面，1 季度得益于子公司變現可供出售金融資產，投資業務實現凈收益1.66 億元；1 季度這部分資產已變現完畢、但同時公司在1 季度大幅度增加了證券投資規模約10 億元、其中交易性金融資產約3.5 億元，2 季度指數繼續大幅下滑、權證創設收益大幅縮水也使得投資收益仍面臨較大損失。按照2008 年1 季度末的自營規模以及2007年末的資產結構測算，公司投資業務收入將虧損0.5-1 億元，較上年同期減少9 億元。由于去年下半年公司的投資業務凈收入高達11.21 億元，若市場整體沒有起色的話，下半年投資業務的降幅將更大。 　　4、我們維持對市場點位在3000 點、以及日均交易額1350 億元的判斷，預期2008 年全年公司將實現營業收入17 億元、凈利潤8.4 億元，同比分別下滑65%和59%，對應EPS0.57 元。 　　5、公司90%左右的收入來自于經紀和投資，業務結構單一、創新能力弱、利潤儲備也不豐厚，抗風險能力差。市場重心的繼續下移以及交易額的繼續萎縮都將進一步推動公司業績下滑。按照我們對指數在2500 點、日均交易額在1150億元的悲觀預期，公司的凈利潤將進一步下滑到6 億元、對應EPS0.42 元。 　　6、我們繼續維持中性的投資評級。 國元證券(000728)：下滑在預期中，自營略好于預期 [國泰君安][中性] 事件：公司業績快報披露，2 季度實現營業收入7.44 億元，同比-59%；凈利潤4.1 億元、同比-56%。第2 季度公司實現營業收入4.99 億元、凈利潤3.11 億元，環比分別為103%和213%。 　　點評：1、上半年經紀和投行業務符合預期。經紀業務交易額3603 億元、同比-34%；市場份額0.85%、較2007 年的0.94%有所降低，我們認為這是由于權證交易份額占比較低所致，但這也顯現出公司在對原天勤營業部整合上并未顯現成效；承銷了安徽省內的兩家企業江南化工和科大訊飛的IPO，承銷額5.1 億元，是去年同期的3 倍；市場份額0.26%。 　　2、2 季度投資業務的表現好于預期。1 季度公司投資業務虧損1.24 億元、浮虧6.37 億元，2 季度雖然大盤繼續下跌21%，但2 季度公司自營并未繼續大幅虧損（按公告測算約虧損0.75 億元）。正如我們在1 季報點評中所指出，1 季度公司及時變現了部分權益類交易性金融資產、加大固定收益類證券投入，使得權益類金融工具的規模及占比均迅速降至50%以下、自營投資的風險也大為降低。這也是公司投資業務表現好于1 季度的主要原因。但我們認為，隨著市場重心的繼續下移，交易性金融資產比重較高仍將給投資業務收入帶來負面影響。 　　3、我們維持對市場點位在3000 點、以及日均交易額1350 億元的判斷，預期2008 年全年公司將實現營業收入15億元、凈利潤9 億元，同比分別下滑63%和60%，對應EPS0.62 元。由于下半年的同比基數更高，市場趨勢也難以根本逆轉，下半年公司面臨更大的經營壓力。按照我們對指數在2500 點、日均交易額在1150 億元的悲觀預期，公司的凈利潤將進一步下滑到7.2 億元、對應EPS0.59 元。 　　4、公司的定向增發已獲得證監會有條件通過，如能夠成功增發，公司每股凈資產將增加至6-7.5 元，對應PB 為2.1-2.6 倍，將對二級市場價格形成一定支撐。但增發價格較目前股價溢價24%，在目前的市場條件下成功增發將有較大難度。 　　5、基于對市場趨勢在短期內難以根本好轉的判斷，我們繼續維持對公司的中性評級。 新世界(600628)：中國人壽跟蹤報告-半年保費大增50% [海通證券][中性] 事件：在中國新會計準則下，中國人壽2008 年月1 月1 日至2008 年6 月30 日期間累計原保險保費收入為人民幣1821億元，同比大增50.1%。 　　點評：1、5 月萬能險結算利率大幅下滑，難阻6 月保費收入繼續高增長。中國人壽6 月份單月原保險保費收入306 億元，同比增長61.0%，增速超出我們預期，高于太保壽險的43.0%。上半年保費累計增長50.1%，接近2007 年全年1966 億的保費收入。由于公司5 月份將萬能險結算利率由上月5.85%驟減到5%，大幅低于競爭對手中國平安（個人銀保萬能結算利率6%、個人萬能結算利率5.75%），因此萬能險產品保費增速很可能會放慢；而投連產品和傳統產品在目前環境下很難銷售，由此可以推斷公司6 月份保費61.0%的高增長主要來自分紅產品的高增長。 　　2、分紅產品高增長對公司保單成本上升壓力小于萬能產品。盡管高增長依然依賴于銀保渠道，并帶來總體利潤率的下滑，但我們認為分紅產品的高增長對公司邊際利潤率影響要小于萬能產品。這是因為中國人壽的分紅產品是每年初宣布一個分紅額，由于不同公司分紅產品差別較大且宣布的是分紅額，因此客戶間難以比較，分紅率上升壓力小；但萬能產品是每個月宣布一次結算利率，由于賬戶型產品的結算利率非常容易比較，因此結算利率上升壓力非常大，導致保單成本上升較快。中國人壽分紅產品熱銷主要是由于年初宣布了非常高的分紅率（換算成到期收益率接近8%），但08 年全年適用的分紅率要在09 年初宣布，而不是每個月受市場考驗而調整，因此成本上升壓力明顯小于萬能產品。《保險公司償付能力規定》出臺后，我們認為下半年中國壽險業保費增速會有所放緩，因為消耗保險公司償付能力資本最快的銀保產品增速會放緩。 　　3、基于以上分析，我們預測中國人壽2008 年一年新業務價值增長接近20%。 　　4、公司估值及投資建議。考慮到A 股大幅下跌帶來資產嚴重縮水和投資收益大幅下滑，我們下調中國人壽2008 年絕對估值。采用內含價值/評估價值方法，考慮公司行業龍頭地位給予10%的溢價，在悲觀、正常、樂觀情形下，公司估值分別為21.55 元、25.92 元和30.80 元（詳見表2），目前股價23.92 元。 　　5、基于以下三點，我們仍維持中國人壽中性投資評級：（1）2008 年半年報利潤大幅下滑；（2）從P/B、P/E 或隱含新業務倍數來看，中國人壽估值仍偏高；（3）目前A 股進一步下行風險帶來整體估值水平下滑。 哈飛股份(600038)：空客的框架協議今年取得實質性進展 [中投證券][中性] 事件：公司公告：哈飛集團與空中客車中國公司在英國簽署關于建立合資公司的框架合同，將在哈爾濱建立復合材料飛機零部件制造中心。如能參股該合資公司將利好于公司。 　　點評：1、該協議實際是對2007 年11 月26 日空中客車公司與國家發改委簽署的諒解備忘錄和與中航二集團簽署的框架協議的具體落實，是雙方合作取得的實質性進展。此次協議商定：合資復合材料飛機零部件制造中心將于2009 年年初建立，哈飛集團及相關企業將擁有80%股權，空中客車中國公司擁有20%股權。制造中心將為空中客車A320 系列飛機生產零部件，同時參與空中客車A350XWB 寬體飛機工作包的產業化和批量生產。􀂄 　　2、如果參股這個合資公司對哈飛無疑是一個利好。首先，A320系列飛機是空客訂單量最大（約占確定訂單量的38%）也是最成熟的機型系列，為這個系列的飛機生產零部件使合資公司短期內就可能有訂單任務，生產經營能盡快進入正常狀態；其次，A350XWB是空客在研的中型遠程客機，預計于2013年推出，空客有意向把5%的制造份額放在中國。􀂄 　　3、該框架合同中涉及的有關具體內容（如：哈飛集團和哈飛股份等中方股東各自股權比例 、生產份額等）尚需進一步協商談判確定。因此對公司的業績影響尚不能確定。故我們暫未調整公司的盈利預測。􀂄 　　4、維持前期的盈利預測，預計公司08-10年EPS為0.31、0.32、0.35元，08-10年EPS復合增長率為6%。我們認為該公告對公司股價有催化劑作用，給予公司6-12個月目標價為18.00元，維持“中性”評級。 　　5、風險提示：公司股東中非限售股股東相對較集中，公司股價易受波動。

行走江湖 身不由已